หมดกระสุนกระตุ้นใหญ่ ‘บีโอเจ’ซื้อเวลารอท่า‘เฟด’

โดย...นันทิยา วรเพชรายุทธ

กลายเป็นการประชุมนโยบายการเงินที่น่าสนใจไม่น้อย เมื่อธนาคารกลางญี่ปุ่น (บีโอเจ) เปลี่ยนจากการมุ่งตะลุยขยายฐานเงินผ่านนโยบายการซื้อคืนสินทรัพย์ (คิวคิวอี) และการลดอัตราดอกเบี้ยถึงขั้นติดลบ ซึ่งเป็นสูตรสำเร็จที่ใช้กันมาทั่วโลก เบนเข็มหันไปมุ่งลงรายละเอียดเรื่องการควบคุมเส้นอัตราผลตอบแทนพันธบัตร ระหว่างพันธบัตรระยะสั้นและระยะยาว (ยิลด์เคิร์ฟ) แทน

บีโอเจจะเพิ่มความ “ยืดหยุ่น” ให้มากขึ้นในไกด์ไลน์คิวคิวอีปัจจุบัน ด้วยการยกเลิกการตั้งค่าเฉลี่ยอายุของพันธบัตรที่จะเข้าซื้อ และจะหันไปซื้อพันธบัตรอายุ 10 ปี ให้มากขึ้นกว่าพันธบัตรระยะสั้น เพื่อดันให้ผลตอบแทนพันธบัตร 10 ปี ขยายตัวขึ้นหรือไม่น้อยลงจากในปัจจุบัน จากเดิมที่ให้ผลตอบแทนในแดนลบตามทิศทางเดียวกับอัตราดอกเบี้ย -0.1% ของญี่ปุ่น ซึ่งคิดกับสถาบันการเงินขนาดใหญ่ที่ฝากเงินไว้กับบีโอเจ

เท่ากับว่าการประชุมบีโอเจงวดนี้ไม่มีบาซูก้า หรือไม่มียาโด๊ปล็อตใหญ่เพิ่มตามที่บางฝ่ายคาดหวังกันเอาไว้ เช่น เจพีมอร์แกน เชส แอนด์ โค ที่คาดการณ์ไว้ว่า บีโอเจน่าจะประกาศดอกเบี้ยติดลบเพิ่มเป็น -0.3% เพราะมองว่าบีโอเจเริ่มใกล้ถึงทางตันในนโยบายซื้อสินทรัพย์ ที่อาจจะไม่เหลือพันธบัตรในตลาดให้ซื้อได้มากนักอีกแล้ว และหากต้องการผลักดันให้อัตราเงินเฟ้อขยายตัวถึงเป้าหมาย 2% ที่ตั้งเอาไว้จริงๆ ก็ดูจะไม่เหลือทางเลือกอื่นนอกจากการใช้ดอกเบี้ยติดลบเพิ่มเติม

ที่จริงแล้ว การประกาศปรับเปลี่ยนแผนจากการขยายฐานเงินไปเป็นการคุมยิลด์เคิร์ฟในครั้งนี้ ก็อาจสะท้อนถึงการยอมรับกลายๆ ได้ในระดับหนึ่งว่า นโยบายกระตุ้นทางการเงินด้วยการใช้คิวคิวอีมาตลอดกว่า 3 ปีที่ผ่านมา และขยายวงเงินรวมถึงระยะเวลามาจนถึงปัจจุบันนั้น “ไม่ได้ผลเพียงพอ” และบีโอเจเองก็เริ่มที่จะหมดหนทางในการกระตุ้นใหม่ๆ แล้วเช่นกัน เพราะสภาพคล่องมหาศาลที่ท่วมตลาดนั้น ไม่ได้ลงไปถึงภาคเศรษฐกิจที่แท้จริงมากพอ

ทว่าหากจะกดดันเพิ่มด้วยการขยายอัตราดอกเบี้ยติดลบให้แรงขึ้นนั้น ก็อาจส่งผลข้างเคียงในเชิงลบมากกว่าเชิงบวก เหมือนที่เคยประกาศใช้มาแล้วในรอบแรกและได้ไม่คุ้มเสีย เพราะนอกจากจะไม่สามารถกระตุ้นให้เกิดการกู้ยืมและลงทุนจากประชาชนและภาคเอกชนมากพอแล้ว ที่สำคัญก็คือ ยังไม่สามารถกระตุ้นให้ “ค่าเงินเยน” อ่อนค่าลงอย่างที่ตั้งใจไว้ด้วย โดยในภาพรวมปีนี้ เงินเยนแข็งค่าแล้วถึงกว่า 15% เมื่อเทียบกับเงินเหรียญสหรัฐ และทำให้ภาคเอกชนต้องหันมาปรับกลยุทธ์การลงทุนลดรายจ่ายย้ายฐานผลิตไปต่างประเทศ แทนที่การรอคอยค่าเงินอ่อนค่าแทน

ผลข้างเคียงยังเกิดขึ้นกับธนาคารพาณิชย์ที่ลดดอกเบี้ยเงินฝากออมทรัพย์กับประชาชน เช่น ธนาคารพาณิชย์ขนาดใหญ่บางแห่งที่ลดดอกเบี้ยเงินฝากออมทรัพย์ต่อปีอยู่ที่ 0.001% เท่านั้น จนทำให้เกิดกระแสชาวญี่ปุ่นหันไปมุ่งซื้อตู้เซฟเก็บเงินกันเองในช่วงหนึ่งมาแล้ว ขณะที่บรรดาธนาคารพาณิชย์ขนาดใหญ่ก็พยายามกดดันไม่ให้มีการใช้ดอกเบี้ยติดลบเช่นกัน โดยอ้างว่าที่ผ่านมา การกู้ยืมของเอกชนส่วนใหญ่ไม่ได้เป็นไปเพื่อการลงทุนใหม่ในยุคดอกเบี้ยถูก แต่เป็นการกู้เพื่อเปลี่ยนเครื่องจักรหรืออุปกรณ์เก่าตามสภาพเท่านั้น

อมรเทพ จาวะลา ผู้อำนวยการอาวุโส สำนักวิจัยธนาคารซีไอเอ็มบี ไทย เปิดเผยว่า ปัญหาของญี่ปุ่นไม่ได้อยู่ที่ต้นทุนการกู้ยืมสูง แต่อยู่ที่ค่าเงินเยนที่แข็งค่ามานานจนกระทบต่อภาคการส่งออกและการลงทุน หากใช้ดอกเบี้ยติดลบเพิ่มจะยิ่งเพิ่มแรงกดดันในการทำกำไรต่อภาคสถาบันการเงิน โดยจะกดดันรายได้ดอกเบี้ยสุทธิ (NIM)

ขณะที่การใช้ดอกเบี้ยติดลบ 0.1% ที่ผ่านมาก็พอจะบ่งชี้ว่า ไม่ได้ทำให้เกิดการขนเงินเยนออกไปลงทุนภายนอกเท่าที่ควรเมื่อเทียบกับเงินเยนที่เข้ามาในประเทศ เนื่องจากค่าเงินเยนยังคงอยู่ในระดับแข็งค่าอย่างต่อเนื่อง

การปรับเปลี่ยนท่าทีของ บีโอเจในครั้งนี้จึงอาจเป็นการซื้อเวลาระยะหนึ่งเพื่อรอท่าทีของธนาคารกลางสหรัฐ (เฟด) ที่จะส่งผลกระทบในวงกว้างมากกว่า เนื่องจากเป็นที่คาดว่าหากเฟดปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยในเดือน ธ.ค.นี้ ตามที่คาดการณ์ไว้ ก็จะทำให้เกิดการเปลี่ยนแปลงเรื่องกระแสทุนในระดับหนึ่ง โดยจะมีเงินส่วนหนึ่งที่โยกกลับไปยังสหรัฐ และจะช่วยบรรเทาปัญหาเรื่องค่าเงินเยนที่แข็งค่าลงได้

การเบนเข็มไปเป็นการควบคุมบอนด์ยิลด์โดยผลักดันให้ผลตอบแทนพันธบัตรระยะยาวพุ่งขึ้นนั้น จึงเป็นทางออกที่ญี่ปุ่นต้องหันมาใช้ เพื่อลดแรงกดดันต่อภาคการเงินการธนาคาร ให้สามารถกู้ยืมระยะสั้นในต้นทุนต่ำไปทำกำไรปล่อยกู้ในระยะยาวที่ให้ผลตอบแทนสูงขึ้นได้ ซึ่งมีการมองกันว่าอาจเป็นการช่วยบรรเทาผลกระทบให้ภาคการเงินที่อาจปูทางไปสู่การลดดอกเบี้ยติดลบเพิ่มเติมในอนาคตได้ หากภาวะเงินเฟ้อของญี่ปุ่นขยายตัวน้อยกว่าที่คาด ซึ่งจากตัวเลขล่าสุดนั้น เงินเฟ้อขยายตัวลดลง 0.5% ซึ่งต่ำกว่าเป้าหมาย 2% ภายในเดือน มี.ค. 2018 ที่ตั้งเอาไว้มาก

ที่ผ่านมาบางประเทศเองก็เคยใช้มาตรการนี้มาแล้วในชื่ออื่น เช่น เฟด ที่ประกาศใช้นโยบายโอเพอร์เรชั่น ทวิสต์ เมื่อปี 2011-2012 โดยเปลี่ยนการถือครองพันธบัตรระยะสั้นอายุ 2 ปี ไปเป็นพันธบัตรระยะยาวอายุ 10 ปี เพื่อดันยิลด์เคิร์ฟให้ขยายตัวขึ้นแทน และทำให้ยิลด์เคิร์ฟของพันธบัตร 2 ตัวนี้หดตัวลงต่ำสุดในรอบ 5 ปีมาแล้ว

เมื่ออยู่ในภาวะที่ไร้ทางเลือกมากนัก แต่ยังจำเป็นต้องเดินหน้ากระตุ้นต่อไป บีโอเจจึงอาจต้องปรับใช้ยุทธวิธีใหม่ไปพลางๆ เช่นนี้ พร้อมกับการรอดูทิศทางจากเฟดในครึ่งปีหลังต่อไป