การลดดอกเบี้ย ดาบสองคม

การที่แบงก์ชาติลดดอกเบี้ยนั้น ตามทฤษฎีเศรษฐศาสตร์และความเชื่อของตลาดเงินตลาดทุนโดยทั่วไปท่านว่าจะช่วยกระตุ้นเศรษฐกิจ เพราะว่าทำให้ต้นทุนการกู้ยืมของบริษัทต่างๆ ลดลง ภาระดอกเบี้ยของหนี้ภาคครัวเรือนต่ำลง แถมยังช่วยทำให้ค่าเงินอ่อนลง เพราะนักลงทุนต่างชาติลดการถือครองพันธบัตรในบ้านเรา เป็นการช่วยการส่งออกอีกต่อ ดูจะเป็นยาวิเศษที่ทุกภาคส่วนร้องขอยามเศรษฐกิจชะลอตัวหรือซบเซา

วันนี้ผมมีอีกมุมของการลดดอกเบี้ยมาเล่าให้ท่านฟังว่า ยาวิเศษนั้นอาจมีผลข้างเคียง โดยเฉพาะอย่างยิ่งเวลาที่คนไข้เกิดอาการดื้อยา ประการแรก อัตราดอกเบี้ยเป็นดัชนีที่บ่งชี้การเติบโตของปริมาณเม็ดเงินในระบบที่แม่นยำที่สุดตัวหนึ่ง โดยเฉพาะอย่างยิ่งในประเทศที่ธนาคารกลางมีวินัยสูงไม่พิมพ์แบงก์พร่ำเพรื่อ

ผมลองศึกษาสถิติย้อนหลังดูเป็นสิบปี พบว่าการเติบโตของปริมาณเงินในระบบมีความสัมพันธ์สูงมากกับอัตราดอกเบี้ย ตัวอย่างเช่น ปีที่แล้วมีปริมาณเงินในระบบอยู่สิบล้านล้าน อัตราดอกเบี้ยอยู่ที่สามเปอร์เซ็นต์ มันออกดอกออกผลจากเงินฝากและการลงทุนโดยเฉลี่ยสูงกว่าอัตราดอกเบี้ยนิดนึง

ตีต่างว่าประมาณสี่เปอร์เซ็นต์ ปีถัดมาปริมาณเงินในระบบก็จะมีประมาณสิบจุด สี่ล้านล้านคือเพิ่มขึ้นมาสี่แสนล้าน เงินที่เพิ่มขึ้นมานี้ก็จะกระจายไปสู่ภาคส่วนต่างๆ ทำให้คนรู้สึกรวยขึ้น จับจ่ายใช้สอยมากขึ้นด้วย เมื่อแบงก์ชาติลดดอกเบี้ยลงต่ำมากๆ การเติบโตของปริมาณเงินในระบบก็จะช้าลงไปด้วย ทำให้คนไม่กล้าจับจ่ายใช้สอย นักเศรษฐศาสตร์ท่านจะเถียงว่า เมื่อดอกเบี้ยลดลงต่ำจะกระตุ้นให้ผู้ออมเงินหันไปลงทุนทางอื่นแทน เช่น ลงทุนทำธุรกิจหรือลงทุนในตลาดทุนที่ให้ผลตอบแทนดีกว่า

กรณีนั้นจะเกิดขึ้นในยามที่กำลังการผลิตใกล้เต็มอัตรา นักลงทุนเห็นว่าลงทุนไปแล้วได้ผลกำไรแต่ในยามที่กำลังการผลิตยังต่ำอยู่ เครื่องจักรยังใช้ไม่เต็มที่จะไปลงทุนเพิ่มทำไม

ส่วนการลงทุนในตลาดทุนนั้น แม้เป็นทางเลือกที่น่าสนใจต้องยอมรับว่าการให้ความรู้และการเข้าถึงตลาดทุนบ้านเรายังไม่สูงมาก ผู้ออมเงินส่วนใหญ่ยังกลัวที่จะเข้ามาลงทุนในตลาดทุน ท่านอาจจะดูได้จากสัดส่วนผู้มีบัญชีซื้อขายหลักทรัพย์และกองทุน เทียบกับผู้มีบัญชีเงินฝาก จะพบว่ายังมีประชาชนอีกมากที่ยังไม่ลงทุนและจะพึ่งพิงการฝากเงินเพียงอย่างเดียว

ดังนั้น อัตราดอกเบี้ยแบงก์ยังเป็นปัจจัยที่สำคัญมากในการเติบโตของปริมาณเงินในระบบส่วนที่ผมเปรียบเทียบว่าคนไข้อาการดื้อยา คือ การที่หนี้ภาคครัวเรือนมีระดับสูง หนี้เสียเริ่มสูงขึ้น ธนาคารต่างๆ ก็เริ่มระมัดระวังการปล่อยสินเชื่อ หลายท่านอาจเคยได้ยินว่า ธนาคารและสถาบันการเงินเป็นเครื่องจักรใหญ่ที่ผลักดันให้เงินในระบบหมุน (Money velocity or moneymultiplier) เมื่อธนาคารมีความกังวลในการปล่อยสินเชื่อตัวคูณในระบบเศรษฐกิจหรืออัตราการหมุนของเงินก็จะช้าลงด้วย

ทั้งสองปัจจัยนี้คือการที่เงินในระบบโตช้าลงและหมุนช้าลง จะมีส่วนทำให้การจับจ่ายใช้สอยและเศรษฐกิจในประเทศรู้สึกซึมๆ การลดดอกเบี้ยครั้งนี้ก็อาจไม่มีผลดังที่เคยทำมาก่อนในอดีต ตอนที่หนี้ภาคครัวเรือนมีระดับต่ำกว่าปัจจุบัน และสถาบันการเงินต่างๆ แข่งกันปล่อยสินเชื่อกระตุ้นการใช้สอยและเศรษฐกิจโดยรวม

แล้วทีนี้จะแก้กันอย่างไร หลังจากวิกฤตซับไพรม์ในสหรัฐและวิกฤตหนี้ภาครัฐในยุโรป ธนาคารกลางที่สำคัญของโลกเริ่มใช้แนวคิดใหม่ๆ ที่แตกต่างไปจากทฤษฎีเดิมๆ โดยการอัดฉีดเงินเข้าในระบบ หรือ QE ที่คุ้นหูกัน ผมอยากจะเสนอว่า ธนาคารแห่งประเทศไทยอาจต้องเริ่มมองทางเลือกใหม่ๆ มาใช้ควบคู่กับการลดดอกเบี้ยเพื่อให้เกิดประสิทธิผลยิ่งขึ้น โดยเฉพาะอย่างยิ่งในยามที่คนไข้หรือเศรษฐกิจไทยมีอาการดื้อยา