ทางเลือกเป้าหมายนโยบายการเงิน

โดย...ดร.วราพงศ์ วงศ์วัชรา ธนาคารแห่งประเทศไทย

ภาวะเงินเฟ้อที่อยู่ในระดับต่ำจากปัจจัยด้านอุปทานในปัจจุบันนั้น เป็นความท้าทายของการดำเนินนโยบายการเงินภายใต้กรอบ “เป้าหมายเงินเฟ้อ” (Inflation Targeting หรือ IT) แต่ก็ไม่ได้หมายความว่าเราควรละทิ้งกรอบดังกล่าวไป เพราะ IT ยังมีความสามารถในการดูแลเสถียรภาพด้านราคาของประเทศอยู่

อย่างไรก็ตาม ในสถานการณ์แบบนี้ธนาคารกลางมีทางเลือกอะไรบ้างที่จะใช้แทนเป้าหมายเงินเฟ้อได้อีกบ้าง?

จะว่าไปแล้ว “เป้าหมายเงินเฟ้อ” ไม่ใช่กรอบนโยบายแรกที่แบงก์ชาติใช้

การดำเนินนโยบายการเงินของไทยในช่วงแรกอยู่ภายใต้ “การผูกค่าเงินบาทกับค่าทอง ค่าเงินสกุลอื่น หรือกับตะกร้าเงิน” (Pegged Exchange Rate) ซึ่งดูแลให้อัตราแลกเปลี่ยนคงที่ เพื่อสนับสนุนการขยายตัวของเศรษฐกิจ แต่ภายหลังวิกฤตต้มยำกุ้งปี 2540 ได้เปลี่ยนมาใช้ “เป้าหมาย ปริมาณเงิน” อิงกับโปรแกรมขอรับความช่วยเหลือจากกองทุนการเงินระหว่างประเทศ (IMF) แต่ก็ใช้ได้ไม่นาน เพราะปริมาณเงินไม่ได้มีความสัมพันธ์กับการขยายตัวของเศรษฐกิจนัก

ในช่วงที่แบงก์ชาติใช้เงินเฟ้อพื้นฐานเป็นเป้าหมาย อัตราเงินเฟ้อของไทยเคลื่อนไหวภายในกรอบเกือบตลอดเวลา (ดูรูปประกอบ) จะมียกเว้นก็ตอนวิกฤตซับไพรม์ที่การทรุดตัวของอุปสงค์ทั่วโลกฉุดให้เงินเฟ้อร่วงลงอย่างรวดเร็ว สะท้อนถึงความสามารถของ FIT ในการดูแลเสถียรภาพด้านราคา ซึ่งเป็นเงื่อนไขสำคัญที่เอื้อให้เศรษฐกิจเติบโตได้อย่างยั่งยืน

แต่หลังจากแบงก์ชาติเปลี่ยนมาใช้เงินเฟ้อทั่วไปเป็นเป้าหมาย ก็กลับต้องเจอความท้าทายจากอัตราเงินเฟ้อติดลบและหลุดกรอบ จากราคาน้ำมันโลกที่ลดลงอย่างรวดเร็ว ทำให้เกิดคำถามว่า FIT อาจจะไม่ฟิตกับไทยอีกแล้วหรือเปล่า?

การศึกษาของแบงก์ชาติพบว่า FIT ยังคงมีความสามารถในการยึดเหนี่ยวการคาดการณ์เงินเฟ้อ (Infration Expectation) ของสาธารณชน หมายความว่า ประชาชนส่วนใหญ่ยังมองราคาน้ำมันที่ปรับลดลงเป็นสถานการณ์ชั่วคราว และคาดว่าราคาของสินค้าทั่วไปสามารถปรับขึ้นได้ในอนาคต ซึ่งจะช่วยเสริมแรงให้เงินเฟ้อจากทางด้านอุปสงค์ และยันไม่ให้เงินเฟ้อไถลลงต่อมากนัก ทฤษฎีการเงินสมัยใหม่ก็มองว่าการคาดการณ์เงินเฟ้อเป็นปัจจัยที่มีอิทธิพลลำดับต้นๆ ต่ออัตราเงินเฟ้อจริง

ในปี 2559 คณะกรรมการนโยบายการเงิน (กนง.) จึงได้คงเป้าหมายเงินเฟ้อจากปีก่อน โดยกำหนดอัตราเงินเฟ้อทั่วไปเฉลี่ยทั้งปีที่ร้อยละ 2.5 +-1.5 เป็นเป้าหมายของปีนี้ และเป็นเป้าหมายระยะปานกลางด้วย ซึ่งได้รับความเห็นชอบจากรัฐมนตรีคลัง และอนุมัติโดยคณะรัฐมนตรีแล้ว

การคงเป้าหมายดังกล่าวเป็นการยืนยันถึงความต่อเนื่องของการดำเนินนโยบายการเงิน โดย กนง.จะใช้เครื่องมือที่มีอยู่หนุนให้เงินเฟ้อกลับเข้าสู่ค่ากลางที่ร้อยละ 2.5 ทั้งนี้การกำหนดเป็นเป้าหมายระยะปานกลางด้วยนั้น ก็เพื่อสะท้อนธรรมชาติการปรับตัวอย่างค่อยเป็นค่อยไปของอัตราเงินเฟ้อเข้าสู่เป้าหมาย ซึ่งต้องใช้เวลา

แล้วถ้าไม่ FIT จะใช้อะไร? ในทางปฏิบัติ การเปลี่ยนเป้าหมายนโยบายการเงินบ่อยๆ อาจสร้างความสับสนให้กับภาคส่วนต่างๆ ในระบบเศรษฐกิจได้ จริงอยู่ที่ FIT อาจมีข้อจำกัด แต่กรอบนโยบายการเงินแบบอื่นๆ ก็อาจไม่ได้มีข้อได้เปรียบมากไปกว่ากรอบเป้าหมายเงินเฟ้อ

อย่างเช่น “เป้าหมายอัตราแลกเปลี่ยน” ก็ทำได้ยากขึ้นมากในปัจจุบัน เพราะการเคลื่อนย้ายเงินทุนระหว่างประเทศมีความเร็วและผันผวนสูง นอกจากนี้การดูแลค่าเงินให้คงที่ยังอาจส่งผลกระทบต่อทุนสำรองระหว่างประเทศ ธนาคารกลางส่วนใหญ่จึงมักเลือกที่จะปล่อยให้อัตราแลกเปลี่ยนเคลื่อนไหวตามภาวะตลาดเพื่อรองรับความผันผวนจากต่างประเทศ แต่อาจเข้าดูแลเป็นครั้งคราวเพื่อไม่ให้ค่าเงินผันผวนหรือเคลื่อนไหวเร็วจนเกินไป

นักวิชาการในต่างประเทศบางกลุ่มได้เสนอให้ธนาคารกลางพิจารณาใช้ “เป้าหมายจีดีพี” โดยผูกโยงการดำเนินนโยบายการเงินกับเป้าหมายการขยายตัวทางเศรษฐกิจ ซึ่งก็ฟังดูเข้าที เพราะเป้าหมายหนึ่งของการดำเนินนโยบายการเงินก็เพื่อให้เศรษฐกิจขยายตัวได้เต็มศักยภาพ แต่การกำหนดเป้าบนตัวแปรเศรษฐกิจจริง (Real Economy) พูดง่ายกว่าทำ เนื่องจากนโยบายการเงินมีอิทธิพลกับตัวแปรด้านราคามากกว่า เช่น อัตราดอกเบี้ย อัตราผลตอบแทนพันธบัตร อัตราแลกเปลี่ยน และอัตราเงินเฟ้อ นอกจากนี้การส่งผ่านผลของนโยบายการเงินสู่ภาคเศรษฐกิจจริง ต้องใช้เวลา 6-8 ไตรมาสเป็นอย่างน้อย

ทางเลือกอื่นๆ ที่พอมีความเป็นไปได้อยู่บ้างก็คือ “เป้าหมายระดับราคา” ซึ่งกำหนดเป้าหมายนโยบายการเงินบนระดับ แทนการเปลี่ยนแปลงของราคา (อัตราเงินเฟ้อ) ด้วยเหตุผลว่าอาจช่วยสร้างเสถียรภาพด้านราคาได้มากกว่า FIT เสียอีก แต่แนวคิดดังกล่าวไม่แพร่หลาย โดยธนาคารกลางของสวีเดนเคยใช้ในช่วงปี ค.ศ. 1930 แต่ปัจจุบันก็หัน มาใช้กรอบเป้าหมายเงินเฟ้อแทนแล้ว

อีกกรอบหนึ่งที่อยู่ในกระแสของเจ้าหน้าที่ IMF บางกลุ่ม (ต้องเน้นว่าบางกลุ่มเท่านั้น) คือ “เป้าหมายคาดการณ์เงินเฟ้อ” (Inflation Forecast Targeting) ซึ่งเสนอให้ใช้ตัวเลขประมาณการอัตราเงินเฟ้อรายปีเป็นเป้าหมายขั้นกลางของการดำเนินนโยบายการเงินในปีนั้นๆ ก่อนที่จะเชื่อมโยงไปสู่เป้าหมายสุดท้ายคืออัตราเงินเฟ้อที่เกิดขึ้นจริง กรอบนี้ดูจะมีความเป็นไปได้ในทางทฤษฎี แต่ก็ยังคงมีการถกเถียงกันอย่างกว้างขวางในแวดวงธนาคารกลางถึงความเหมาะสมของการนำไปใช้

ในภาพรวม FIT จึงน่าจะยังเป็นเป้าหมายที่ดีที่สุดของการดำเนินนโยบายการเงินของไทยภายใต้บริบทปัจจุบัน ดังที่ปรมาจารย์ด้านทฤษฎีเศรษฐศาสตร์การเงิน Frederic Mishkin ได้กล่าวไว้ว่า “กรอบเป้าหมายเงินเฟ้ออาจไม่ใช่ยารักษาทุกโรค (Panacea) แต่ก็ไม่ได้หมายความว่ามันจะไร้ประโยชน์เสียทีเดียว”