3 ปัจจัยหนุนดอลลาร์แข็ง

โดย คมศร ประกอบผล  หัวหน้าฝ่ายกลยุทธ์การลงทุน ศูนย์วิเคราะห์เศรษฐกิจและกลยุทธ์ ทิสโก้

ในช่วงกลางปี 2014 จนถึงปลายปี 2015 ที่ Fed มีการประกาศขึ้นดอกเบี้ยเป็นครั้งแรกหลังจากวิกฤตเศรษฐกิจโลกในปี 2008 Dollar Index ซึ่งเป็นดัชนีแสดงอัตราแลกเปลี่ยนของดอลลาร์ฯเทียบกับค่าเงินสกุลหลักได้แข็งค่าขึ้นถึงราว 20% ในช่วงดังกล่าว แต่มาในปีนี้ ค่าเงินดอลลาร์พลิกกลับมาอ่อนค่าลงราว 4% นับจากต้นปี โดยได้รับแรงกดดันจากการชะลอการขึ้นดอกเบี้ยของ Fed และการกลับมาแข็งค่าของค่าเงินเยน ท่ามกลางความเสี่ยงจาก Brexit และความกังวลของตลาดต่อข้อจำกัดการซื้อสินทรัพย์ของธนาคารกลางญี่ปุ่น ประกอบกับการฟื้นตัวของค่าเงินในตลาดเกิดใหม่ ตามกระแสเงินทุนต่างชาติที่ไหลกลับเข้าลงทุนหลังเกิด Brexit

เรามองว่าดอลลาร์ฯจะกลับมาแข็งค่าในช่วงที่เหลือของปี เนื่องจาก 3 ปัจจัยหลัก ซึ่งได้แก่ 1) การขึ้นดอกเบี้ยของสหรัฐฯ ในช่วงปลายปี ซึ่งสวนทางกับยุโรปและญี่ปุ่นที่มีแนวโน้มผ่อนคลายนโยบายเพิ่มเติม 2) สถานะซื้อสุทธิของนักเก็งกำไรค่าเงินดอลลาร์ในตลาดซื้อขายล่วงหน้ายังอยู่ในระดับต่ำ และ 3) การบังคับใช้กฎใหม่สำหรับกองทุนรวมตลาดเงินในสหรัฐฯ (Money Market Fund Reform) ซึ่งทำให้ดอกเบี้ย LIBOR พุ่งสูงสุดในรอบ 7 ปี

ในประเด็นแรก แนวโน้มการขึ้นดอกเบี้ยของสหรัฐฯ น่าจะเริ่มชัดเจนขึ้นเรื่อยๆ ตามการฟื้นตัวของ GDP ที่คาดว่าจะเร่งตัวขึ้นในช่วงครึ่งหลังของปี และแรงกดดันเงินเฟ้อเงินเฟ้อที่คาดว่าจะเพิ่มขึ้น เนื่องจากอัตราการว่างงานที่ลดต่ำลงจนเข้าใกล้ระดับการจ้างงานเต็มที่ (Full Employment) รวมถึงราคาพลังงานที่เริ่มฟื้นตัวขึ้น ในขณะที่ในยุโรปและญี่ปุ่น อัตราเงินเฟ้อยังทรงตัวอยู่ในระดับต่ำ และยังกดดันให้ ECB และ BoJ ต้องผ่อนคลายนโยบายเพิ่มเติมต่อไป

เราคาดว่า Fed จะขึ้นดอกเบี้ยในเดือน ธ.ค. ในขณะที่ ECB จะประกาศยืดอายุมาตรการ QE ออกไปอีก 9-12 เดือน และ BoJ ก็อาจประกาศผ่อนคลายนโยบายเพิ่มเติมในช่วงที่เหลือของปีนี้ ซึ่งแนวโน้มการดำเนินนโยบายที่แตกต่างกันนี้จะส่งผลกดดันให้ค่าเงินดอลลาร์ฯแข็งค่าขึ้นเหมือนในช่วงปี 2014-2015

ส่วนปัจจัยที่สองที่จะผลักดันให้ดอลลาร์ฯกลับมาแข็งค่า คือ สถานะซื้อสุทธิของนักเก็งกำไรซึ่งยังอยู่ในระดับต่ำ โดย Net Non-commercial Long Position ของ Dollar Index ในตลาดซื้อขายล่วงหน้า ณ สิ้นเดือน ส.ค. อยู่ที่ 14,966 สัญญา หรือเทียบเป็น Percentile ที่ 29% เมื่อเทียบกับข้อมูลในช่วง 1 ปีที่ผ่านมา ซึ่งชี้ว่านักเก็งกำไรค่าเงิน และ Hedge Fund ยังถือครองดอลลาร์ฯในระดับต่ำเมื่อเทียบกับในอดีต และมีโอกาสสูงที่นักเก็งกำไรเหล่านี้จะกลับมาซื้อดอลลาร์เพิ่มหากค่าเงินกลับมามีทิศทางแข็งค่าในระยะยาว

และปัจจัยสุดท้ายได้แก่ การบังคับใช้กฎใหม่สำหรับกองทุนรวมตลาดเงินในสหรัฐฯ (Money Market Fund Reform) ซึ่งจะบังคับให้ Prime Money Market Funds หรือกองทุนรวมตลาดเงินที่มีการลงทุนในตราสารหนี้ที่มีความเสี่ยงเครดิต เช่น ตราสารหนี้ระยะสั้นของธนาคารและภาคเอกชน (Certificates of Deposit หรือ Commercial Papers) ต้องตีราคาสินทรัพย์ตามราคาตลาด (จากที่ก่อนหน้านี้ไม่ต้อง Mark to Market และให้มี NAV คงที่ที่ 1 ดอลลาร์ฯตลอดเวลา) และเพิ่มข้อจำกัดในการถอนเงินลงทุนในกรณีที่เกิดวิกฤตเศรษฐกิจ เพื่อลดผลกระทบต่อสภาพคล่องในตลาด

เกณฑ์ใหม่ซึ่งจะมีการบังคับใช้ในวันที่ 14 ต.ค. นี้ ส่งผลให้นักลงทุนย้ายเงินลงทุนจาก Prime Funds ไปลงทุนใน Government Funds (ซึ่งไม่ต้อง Mark to Market และไม่มีข้อจำกัดด้านการถอนเงินลงทุน) เป็นจำนวนกว่า 4 แสนล้านดอลลาร์สหรัฐฯ ในช่วง 3-4 เดือนที่ผ่านมา เงินทุนที่ไหลออกจาก Prime Money Market Funds ทำให้ความต้องการลงทุนในตราสารหนี้ระยะสั้นของธนาคารและภาคเอกชนลดลง และทำให้ธนาคารพาณิชย์ ต้องหันไประดมทุนในตลาด Interbank มากขึ้น ซึ่งส่งผลให้ดอกเบี้ย 3M USD LIBOR เพิ่มสูงขึ้นอย่างรวดเร็วตั้งแต่ช่วงปลายเดือน มิ.ย. สู่ระดับสูงสุดตั้งแต่เดือน พ.ค. 2009 ที่ 0.833%

การพุ่งขึ้นของอัตราดอกเบี้ย LIBOR จะทำให้ต้นทุนในการกู้ยืมเงินในสกุลดอลลาร์ฯเพิ่มขึ้น และทำให้สภาพคล่องของเงินดอลลาร์ในตลาด Interbank ลดลง รวมทั้งก่อให้เกิดการคืนเงินกู้ในสกุลดอลลาร์ฯ ซึ่งนำไปลงทุนในสินทรัพย์ในสกุลเงินต่างประเทศไว้ก่อนหน้านี้ ซึ่งจะฉุดให้ค่าเงินดอลลาร์แข็งค่าขึ้น

ดอลลาร์ฯที่แข็งค่าจะส่งผลกดดันราคาสินค้าโภคภัณฑ์ เช่น ทองคำและน้ำมัน และทำให้เงินทุนต่างชาติที่ไหลเข้าหุ้นและตราสารหนี้ในตลาดเกิดใหม่มาต่อเนื่องตั้งแต่ผลโหวต Brexit ในช่วงปลายเดือน มิ.ย. ชะลอตัวลงหรือพลิกกลับเป็นไหลออก นอกจากนี้ค่าเงินดอลลาร์ฯที่แข็งค่าขึ้นอาจกดดันค่าเงินหยวนให้อ่อนลง และทำให้ความกังวลเรื่องเงินทุนไหลออกจากจีนกลับมาเป็นประเด็นอีกครั้ง