อินเดีย: ราคาหุ้นกับปัจจัยพื้นฐานที่ไม่สอดคล้องกัน

1. หลังจากความกังวลเรื่องการแพร่ระบาดของโรคโควิด 19 ผ่อนคลายลงในช่วงปลายเดือนมีนาคมที่ผ่านมา ด้วยแรงหนุนจากรัฐบาลทั่วโลกที่ร่วมมือกันออกมาตรการกระตุ้นเศรษฐกิจครั้งใหญ่เป็นประวัติศาสตร์ ทำให้ตลาดหุ้นทั่วโลกปรับรีบาวด์ขึ้นมากันอย่างรวดเร็ว โดยดัชนี BSE100 ของอินเดียปรับตัวขึ้นมาจากจุดต่ำสุดของปีถึง 49% (ข้อมูล ณ วันที่ 11 สิงหาคม 2563)

2. เหตุผลการปรับตัวขึ้นของอินเดียมีแรงหนุนหลักมาจากความหวังการกลับมาเปิดเศรษฐกิจของอินเดียภายหลังการล็อคดาวน์มากกว่า รวมถึงยังได้แรงหนุนตามทิศทางการฟื้นตัวของตลาดโลก โดยหากพิจารณาปัจจัยพื้นฐานจริงของอินเดียก็ยังมีความอ่อนแออยู่มาก โอกาสที่ตลาดหุ้นอินเดียจะปรับฐานต่อจากนี้มีสูง

3. ด้านความร้ายแรงของการแพร่ระบาดของโรคโควิด 19 อินเดียถือว่าเป็นอันดับ 3 ในแง่จำนวนผู้ติดเชื้อที่มีมากกว่า 2 ล้านราย อัตราเสียชีวิตโดยเฉลี่ยอยู่ที่ 3% โดยจำนวนผู้ติดเชื้อเพิ่มขึ้นรายวันยังคงสูงถึงมากกว่า 6 หมื่นรายต่อวัน และยังไม่ผ่านจุดสูงสุดแต่อย่างใด มาตรการการควบคุมโรคจึงต้องดำเนินอย่างเข้มงวดต่อไป

4. การกลับมาของกิจกรรมทางเศรษฐกิจของอินเดียจึงจะทำได้อย่างล่าช้าเมื่อเทียบกับประเทศอื่นๆ เนื่องจากอินเดียเป็นหนึ่งในประเทศที่มีมาตรการล็อคดาวน์ที่เข้มงวดที่สุดเริ่มตั้งแต่วันที่ 25 มีนาคมไปจนถึงสิ้นเดือนมิถุนายนสำหรับพื้นที่เสี่ยง โดยผู้คนกว่า 1 ร้อยล้านคนตกงานในเดือนเมษายนที่ผ่านมา รวมถึงมาตรการจำกัดการเดินทาง และการชะงักงันของห่วงโซ่อุปทานก็จะทำให้ภาคเอกชน และภาคการบริโภคกลับมาได้อย่างช้าๆ

5. ธนาคารกลางอินเดีย (RBI) ก็ยื่นมือเข้ามาช่วยอย่างทันท่วงที โดยตั้งแต่ต้นปี มีการลดดอกเบี้ย Repo Rate และ Reverse Repo ไปแล้วที่ 1.15% และ 1.55% ตามลำดับ โดยเรายังมองว่า RBI จะยังต้องลดดอกเบี้ยลงอีกอย่างน้อย 0.5% ภายในปีนี้ เนื่องจากแนวโน้มเงินเฟ้อที่คาดว่าจะชะลอตัวลง และ GDP อินเดียที่คาดว่าหดตัวแรงเกินกว่า 10% ในปีงบประมาณนี้ ซึ่งมาตรการกระตุ้นเศรษฐกิจของ RBI ถือว่าเป็นสัดส่วนใหญ่ที่สุดราว 40% ของมาตรการกระตุ้นทั้งหมด

6. แต่การกระตุ้นผ่านนโยบายการคลังของอินเดียยังน่าผิดหวัง แม้ว่านายกโมดีประกาศมาตรการกระตุ้นนโยบายการคลังครั้งใหญ่ด้วยตัวเลขถึง 20 ล้านล้านรูปี (10% ของ GDP) สูงขึ้นอย่างมีนัยสำคัญจากระดับการกระตุ้นที่ 0.8-1.2% ของ GDP ที่ประกาศออกมาในปลายเดือนมีนาคมที่ผ่านมา อย่างไรก็ดี วงเงินกระตุ้นเพิ่มเติมจริงจะช่วยเพิ่มความต้องการ (Demand) ในระบบเศรษฐกิจคิดเป็นเพียงราว 2% ของ GDP เท่านั้น คือ มาตรการแจกเงิน และอาหาร และ มาตรการสนับสนุนคนจน และผู้อพยพ ส่วนมาตรการอื่นๆ เน้นไปช่วยบรรเทา Downside ของเศรษฐกิจอินเดียมากกว่า

7. โดยรวมจะเห็นว่าปัจจัยพื้นฐานของอินเดียยังอ่อนแอ สอดคล้องกับการปรับลดอันดับความน่าเชื่อถือ (Credit Rating) ของอินเดียลงสู่ระดับต่ำสุดของ Investment Grade จากทั้ง 3 สถาบันจัดอันดับความน่าเชื่อถืออย่าง Moody’s, S&P และ Fitch

8. นอกจากนี้ ปัจจัยเสี่ยงอื่นของอินเดียยังมีเรื่องระดับหนี้ภาครัฐฯ และความเสี่ยงภาคธนาคาร โดยอินเดียมีหนี้ภาครัฐฯ ต่อ GDP ที่สูงกว่าประเทศเกิดใหม่อื่นๆ และมีแนวโน้มจะสูงขึ้นอย่างมีนัยสำคัญจากการระดมทุนเพื่อใช้จ่ายผ่านนโยบายการคลัง ทั้งนี้ Moody’s ประเมินว่าอินเดียจะมีหนี้ภาครัฐฯอยู่ที่ 84% ของ GDP ในปีงบประมาณ 2564 เพิ่มขึ้นจาก 72% ในปีก่อนหน้า สำหรับความเสี่ยงภาคธนาคารยังน่าเป็นห่วง ทั้งปัญหาหนี้เสีย และสภาพคล่อง ซึ่งหากรัฐบาลไม่กระตุ้นนโยบายการคลังเพิ่มเพื่อช่วยเหลือภาคเอกชน และครัวเรือนที่กระทบจากโรคโควิด 19 จะทำให้หนี้เสียปรับตัวขึ้นแต่ 9.9% ภายในเดือนกันยายนปีนี้จาก 9% ในปัจจุบัน ส่งผลให้การลดดอกเบี้ยของ RBI ไม่มีประสิทธิภาพเท่าที่ควร เพราะ ธนาคารพาณิชย์ก็กังวลในการปล่อยกู้เพิ่มระดับหนี้เสียในอนาคตอีก เห็นได้จากการปล่อยสินเชื่อที่ลดลงแตะจุดต่ำสุดในรอบมากกว่า 2 ปี

9. Valuation หรือราคาหุ้นอินเดียยังแพงมาก โดย P/E ratio ในอีก 12 เดือนข้างหน้า (ข้อมูล ณ วันที่ 11 สิงหาคม 2563) อยู่ที่ 24.1 เท่า ซึ่งสูงกว่าค่าเฉลี่ยย้อนหลัง 10 ปีที่ 16.7 เท่า

10. สิ่งสำคัญสำหรับนักลงทุนไทยที่ลงทุนในหุ้นอินเดีย คือ ผลตอบแทนจากค่าเงิน เนื่องจากการลงทุนในทุกกองทุนอินเดียในไทยไม่สามารถป้องกันความเสี่ยงอัตราแลกเปลี่ยนระหว่างขารูปีและดอลลาร์สหรัฐฯ ของกองทุนแม่ได้ ดังนั้นค่าเงินรูปีที่อ่อนค่าลงเกือบ 5% เทียบกับดอลลาร์สหรัฐฯตั้งแต่ต้นปีที่ผ่านมา ทำให้ได้ผลตอบแทนที่นักลงทุนไทยจะได้ต่ำลงไปอีก เพราะ ผลขาดทุนจากค่าเงิน