PCSGH

จิตรา อมรธรรมรองกรรมการผู้จัดการฝ่ายวิเคราะห์หลักทรัพย์บล.ฟินันเซียไซรัส [email protected]

บริษัท พี.ซี.เอส.แมชีน กรุ๊ปโฮลดิ้ง (PCSGH) เป็นหุ้นตัวหนึ่งที่ให้ผลตอบแทนสูงมากในปีนี้ปรับขึ้นมาเกือบ 80% สอดคล้องกับกำไรในงวด 9 เดือนแรกที่เติบโตก้าวกระโดด 102% จากช่วงเดียวกันของปีก่อน จากความสามารถในการบริหารต้นทุนและปรับส่วนผสมของสินค้า ทำให้อัตรากำไรขั้นต้นเพิ่มขึ้นมากจาก 12.2% ในช่วง 9 เดือนแรกของปีก่อนเป็น 19.6% ในปีนี้ ทั้งที่รายได้ขยายตัวเพียง 5%

อันที่จริงราคาหุ้นก็ใกล้เต็มมูลค่าถ้าบริษัทไม่ไปได้ออร์เดอร์ผลิตชิ้นส่วนรถยนต์ไฟฟ้า (EV) เสียก่อน เราอาจปรับลดคำแนะนำลงแล้ว แต่ล่าสุดบริษัทไปไกลถึงขั้นไปซื้อโรงงานผลิตชิ้นส่วนรถยนต์ในยุโรป 4 แห่งโดยไม่เพิ่มทุน ทำให้นักวิเคราะห์ FSS ทบทวนประมาณการและราคา พื้นฐานใหม่ เปลี่ยนวิธีประเมินมูลค่าหุ้นจากเดิมใช้สัดส่วนราคาต่อกำไร (พี/อี) ซึ่งเป็นการมองกำไรปีต่อปี และหากดูเฉพาะปี 2561 จะยังไม่เห็นรายได้จากการผลิตชิ้นส่วนรถ EV มาเป็นวิธี ส่วนลดกระแสเงินสด ซึ่งทำให้ราคาหุ้นปัจจุบันยังมีโอกาสปรับขึ้น สามารถซื้อลงทุนได้

อย่างไรก็ตาม สิ่งที่ควรติดตามคือแรงงานของโรงงานในยุโรปที่มีร่วมพันคน ในอนาคตควรใช้หุ่นยนต์มาแทนมากขึ้น ซึ่งบริษัทได้สำรองค่าใช้จ่ายเพื่อการนี้แล้วแต่จะเพียงพอหรือไม่ ต้องติดตามการซื้อโรงงานในยุโรปเป็นดีลที่ดีและจะคุ้มทุนทางบัญชีตั้งแต่ปีแรก

การที่ PCSGH ซื้อโรงงานทั้ง 4 แห่งของ Kuepper Group โดยเป็น 3 แห่งในเยอรมนีและ 1 แห่งในฮังการี รวมพื้นที่ 8.75 หมื่นตารางเมตร (ตร.ม.) เป็นการซื้อเฉพาะสินทรัพย์แล้วโอนให้บริษัทย่อยของ PCSGH คาดว่าจะใช้เงินลงทุนทั้งสิ้น 40 ล้านยูโร แบ่งเป็นซื้อโรงงานและเครื่องจักร 26.5 ล้านยูโร (1,029.59 ล้านบาท) และปรับปรุงประสิทธิภาพการผลิต 13.5 ล้านยูโร (524.51 ล้านบาท) เงินลงทุนมาจากเงินสดของบริษัทที่มีกว่า 1,500 ล้านบาท และอาจมีการกู้สถาบันการเงินบางส่วน FSS คาดว่าจะใช้กระแสเงินสดจากภายในทั้งหมด เพราะคาดกำไรปีหน้าจะเร่งตัวขึ้นมารองรับได้ทัน

โรงงานทั้ง 4 แห่ง มีส่วนที่ผลิตคล้ายกับ PCSGH ซึ่งเน้นชิ้นส่วนอะลูมิเนียมเพื่อต่อยอดไปผลิตชิ้นส่วนให้รถยนต์ EV แต่ที่เป็นจุดแข็งของโรงงานนี้และ PCSGH ยังไม่มีคือ Turbocharger ซึ่งเป็นชิ้นส่วนระบายความร้อนและเพิ่มกำลังขับเครื่องยนต์ที่ยังมีความจำเป็นสำหรับการผลิตรถยนต์ทั้งแบบสันดาปและ EV แบบ Hybrid, Plug-in Hybrid และ Series Hybrid และด้วยความที่โรงงานนี้มีลูกค้าในยุโรปรองรับอยู่แล้วราว 50% ของกำลังการผลิต เมื่อผนวกกับการเพิ่มประสิทธิภาพที่ถือเป็นจุดเด่นของ PCSGH และราคาที่ได้มาถือว่าไม่แพง เพราะซื้อในช่วงที่ Kuepper Group ขาดทุน และเงินบาทแข็งค่าเมื่อเทียบกับสกุลหลัก

ดังนั้น จึงคาดว่า PCSGH จะคุ้มทุนทางบัญชีได้ตั้งแต่ปีแรกที่เริ่มรับรู้รายได้ในไตรมาส 2 ปี 2561 ก่อนจะส่งผลบวกต่อกำไรอย่างมีนัยสำคัญตั้งแต่ปี 2563 ซึ่งเป็นปีเดียวกับที่เริ่มรับรู้รายได้โครงการผลิตชิ้นส่วนรถยนต์ EV มูลค่า 2,000 ล้านบาท ให้กับลูกค้าในยุโรป

นอกจากการขยายฐานลูกค้าไปยุโรป บริษัทมีโอกาสการได้งานผลิตชิ้นส่วนรถยนต์ EV เพิ่มอีก 1 คำสั่งจากลูกค้าเดิมในปีนี้ และ 1 คำสั่งจากลูกค้ารายใหม่ในต้นปีหน้า โดยคาดว่าจะเริ่มผลิตพร้อมกันในปี 2563

FSS ปรับประมาณการกำไรปี 2561-2562 ขึ้นปีละ 6% เป็น 790 ล้านบาท (+22%) และ 908 ล้านบาท (+15%) และปรับวิธีประเมินมูลค่าจาก Relative PE เป็น DCF เพื่อให้สะท้อนผลของการซื้อโรงงานที่จะเริ่มในปี 2561 และการผลิตชิ้นส่วนให้รถยนต์ EV ในปี 2563 ได้ราคาเป้าหมายปี 2018 ใหม่เท่ากับ 13 บาท อิง WACC 9% และ Terminal Growth 2% (จากเดิม 9.60 บาท) ซึ่งเมื่อคิดเป็น Implied PE ในปี 2020 จะอยู่ที่ 18 เท่า ต่ำกว่าค่าเฉลี่ยระยะยาวของตัวเองที่ 20 เท่า และผลจากการประหยัดต่อขนาด รวมถึงการขยายกำลังการผลิตโดยไม่ต้องเพิ่มทุน ทำให้คาดอัตราผลตอบแทนต่อผู้ถือหุ้น (อาร์โออี) จะเพิ่มขึ้นจาก 13% เป็น 20% สูงสุดในกลุ่มยานยนต์ตั้งแต่ปี 2563 ส่วนอัตราผลตอบแทนจากเงินปันผล คาดว่ายังสูงเท่าเดิมที่ 4-5% ต่อปี FSS จึงคงคำแนะนำซื้อในฐานะหุ้นแนะนำของกลุ่ม