ธุรกิจอสังหาฯลุย หุ้นกู้คล้ายทุน

โดย...ยินดี ฤตวิรุฬห์

ธุรกิจอสังหาริมทรัพย์จัดเป็นธุรกิจที่มีความต้องการใช้เงินทุนเพื่อนำมาพัฒนาโครงการค่อยข้างสูง ทำให้การก่อหนี้หรือกู้เงินจากสถาบันการเงิน รวมถึงการระดมเงินด้วยการออกหุ้นกู้มากในอันดับต้นๆ ของตลาดตราสารหนี้ ซึ่งการออกหุ้นกู้ปกติก็จะทำให้สัดส่วนหนี้สินต่อทุน (ดี/อี) ก็จะเพิ่มขึ้น และจะต้องหาเงินเมื่อหุ้นกู้ถึงระยะเวลากำหนดชำระ

ดังนั้น ในระยะหลังๆ จะเริ่มเห็นบริษัทจดทะเบียน (บจ.) ในกลุ่มอสังหาริมทรัพย์หันมาใช้เครื่องมือทางการเงิน ด้วยการออกหุ้นกู้ด้อยสิทธิลักษณะคล้ายทุน ซึ่งหุ้นกู้คล้ายทุนจะต่างจากหุ้นกู้ทั่วๆ ไปตรงที่บริษัทเสนอขายจะนำเงินที่ได้ไปในส่วนของทุน ซึ่งจะทำให้ฐานทุนใหญ่ขึ้น ขณะเดียวกันก็ไม่ต้องกังวลหรือคอยออกหุ้นกู้เพื่อมาไถ่ถอนเมื่อครบกำหนด เพราะกู้ด้อยสิทธิลักษณะคล้ายทุน จะมีการไถ่ถอนเมื่อเลิกกิจการหรือบริษัทที่ออกมีความพร้อมที่จะขอไถ่ถอนเอง โดยตลอดระยะเวลาที่ผู้ลงทุนถือหุ้นกู้คล้ายทุนก็จะได้รับผลตอบแทนในรูปแบบของอัตราดอกเบี้ย ที่ถือว่าเป็นอัตราที่ดีและสูงกว่าหุ้นกู้ปกติ เพียงแต่ในการเลือกซื้อหรือลงทุน อาจต้องดูว่าบริษัทที่ออกเป็นอย่างไร มีความสามารถในการทำธุรกิจได้ต่อเนื่องอย่างไร

ทั้งนี้ ล่าสุดบริษัท ออริจิ้น พร็อพเพอร์ตี้ (ORI) ได้ให้ทริส เรทติ้ง จัดอันดับหุ้นกู้ด้อยสิทธิลักษณะคล้ายทุน วงเงิน 500 ล้านบาท ซึ่งทริสฯ ให้อันดับเครดิตที่  “BB/Stable” ในขณะเดียวกัน ทริส เรทติ้ง ยังคงอันดับเครดิตองค์กรของบริษัทที่ระดับ “BBB-” ด้วย โดยแนวโน้มยังคง “Stable” หรือ “คงที่”

ทั้งนี้ หุ้นกู้ด้อยสิทธิลักษณะคล้ายทุนมีอันดับเครดิตต่ำกว่าอันดับเครดิตองค์กรของบริษัทอยู่ 2 ระดับ เนื่องจากหุ้นกู้ดังกล่าวมีลักษณะการด้อยสิทธิและผู้ออกตราสารสามารถเลื่อนการชำระดอกเบี้ยพร้อมกับสะสมดอกเบี้ยจ่ายของหุ้นกู้ได้

แนวโน้มอันดับเครดิต “Stable” หรือ “คงที่” สะท้อนถึงความคาดหวังว่าบริษัทจะยังคงรักษาการเติบโตได้ตามแผนการที่วางไว้ โดยที่อัตราส่วนกำไรของบริษัทคาดว่าจะรักษาระดับที่มากกว่า 15% ในขณะที่อัตราส่วนหนี้สินต่อทุนน่าจะอยู่ในระดับต่ำกว่า 2 เท่า การปรับอันดับเครดิตเพิ่มขึ้นในระยะปานกลางมีค่อนข้างจำกัด

ทริส เรทติ้ง กำหนดให้หุ้นกู้ด้อยสิทธิลักษณะคล้ายทุนของ ORI มีระดับความเป็นทุนปานกลาง ตามลักษณะของหุ้นกู้ด้อยสิทธิดังกล่าว รวมถึงความด้อยสิทธิ การเลื่อนชำระดอกเบี้ยตามดุลพินิจของบริษัท การห้ามไถ่ถอนหุ้นกู้ในช่วง 5 ปีแรก และมีสถานะเป็นทุนที่เพียงพอ ดังนั้น ในการคำนวณอัตราส่วนทางการเงินของบริษัท ทริส เรทติ้ง จะจัดให้ 50% ของเงินต้นคงค้างของหุ้นกู้เป็นทุนและอีก 50% เป็นเงินกู้

ทั้งนี้ ในปี 2559 บริษัทมียอดขายในปี 2559 อยู่ที่ 9,193 ล้านบาท เพิ่มขึ้นจาก 5,130 ล้านบาท ในปี 2558 ณ สิ้นปี 2559 มูลค่ายอดขายโครงการคอนโดมิเนียมที่รอรับรู้รายได้จากการโอนของบริษัท อยู่ที่ 1.28 หมื่นล้านบาท และจะทยอยรับรู้เป็นรายได้ประมาณ 4,800 ล้านบาท ในปี 2560 ประมาณ 4,100 ล้านบาท ในปี 2561 และประมาณ 4,000 ล้านบาท ในปี 2562 บริษัทมียอดขายที่รอรับรู้เป็นรายได้จำนวนมาก ซึ่งจะช่วยรักษาระดับรายได้ในช่วง 3 ปีข้างหน้า สำหรับภาระหนี้ของบริษัทปรับตัวเพิ่มขึ้น โดยอัตราส่วนเงินกู้รวมต่อโครงสร้างเงินทุน ณ สิ้นปี 2559 อยู่ที่ 48.43% เพิ่มขึ้นจาก 28.34% ณ สิ้นปี 2558 อย่างไรก็ตาม ภาระหนี้ของบริษัทคาดว่าจะเพิ่มขึ้นจากการที่บริษัทมีแผนเปิดโครงการใหม่จำนวนมากเพื่อรักษาอัตราการเติบโตในอนาคต โดยบริษัทวางแผนเปิดโครงการคอนโดมิเนียมใหม่ปีละ 1 หมื่นล้านบาท ในช่วงปี 2560-2562 ยิ่งไปกว่านั้นบริษัทมีแผนลงทุนในโครงการที่จะสร้างรายได้ประจำที่สม่ำเสมออีกด้วย เช่น โรงแรมและอพาร์ตเมนต์ให้เช่า

ทริส เรทติ้ง คาดว่ารายได้ของบริษัทน่าจะอยู่ในช่วง 5,500-7,500 ล้านบาท/ปี ในช่วงปี 2560-2562 ในขณะที่อัตราส่วนกำไรของบริษัทคาดว่าจะรักษาระดับอยู่ที่ 15% เมื่อพิจารณาถึงแรงกดดันค่าใช้จ่ายจากการดำเนินงานที่สูงขึ้น เพื่อสนับสนุนการเปิดโครงการใหม่จำนวนมาก ถึงแม้จะมีแผนขยายธุรกิจอย่างรวดเร็ว บริษัทก็ควรจะต้องรักษาอัตราส่วนหนี้สินต่อทุนให้อยู่ในระดับที่ต่ำกว่า 2 เท่า เพื่อให้เป็นไปตามข้อกำหนดในสัญญาการกู้ยืมเงิน

ทั้งนี้ ก่อนหน้า บจ.หุ้นกู้ด้อยสิทธิลักษณะคล้ายทุน คือ บริษัท พร็อพเพอร์ตี้ เพอร์เฟค (PF) ที่ออก 1,000 ล้านบาท โดยนำไปทำทุนทั้งหมด เหตุผลหลักๆ คือต้องการให้ทุนใหญ่ขึ้น และในส่วนของหนี้สินต่อทุนจะอยู่ในระดับที่ไม่สูงมากนัก เมื่อหนี้ต่อทุนไม่สูงก็จะทำให้สถาบันการเงินสามารถสนับสนุนในเรื่องของสินเชื่อโครงการเพื่อเดินหน้าในการพัฒนาโครงการต่อเนื่อง สร้างความมั่นคงให้กับกิจการให้เติบโต