รู้ทันลงทุน! กลยุทธ์ ‘Known Unknowns’ รับมือตลาดไม่แน่นอนทั้งโลก

รายงาน Thai Market Strategy ของทีม Wealth Research ของหลักทรัพย์บัวหลวง ระบุภาพรวมการลงทุนว่า ปัจจุบันมีมุมมองระมัดระวังต่อสินทรัพย์เสี่ยงในช่วงไตรมาส 3

แม้ว่าหุ้นโลกจะปรับขึ้นตอบรับสัญญาณเจรจาสงครามการค้า แต่ตลาดกำลังเข้าสู่ “ช่วงทดสอบความจริง” (Reality check phase) ท่ามกลางความเสี่ยงที่เพิ่มสูงขึ้น ได้แก่ 

1. การชะลอตัวของเศรษฐกิจโลกที่อาจเร็วกว่าคาด หลังยอดเร่งซื้อล่วงหน้าเริ่มเบาบาง (Front-loaded demand) 
2. ความตึงเครียดทางภูมิรัฐศาสตร์ที่ยังคงไม่แน่นอน 
3. ความเสี่ยงด้านการคลังของสหรัฐฯ ซึ่งอาจกระตุ้นให้อัตราผลตอบแทนพันธบัตร (Bond yield) พุ่งขึ้นและกดดันสินทรัพย์เสี่ยง 

อย่างไรก็ดีเมื่อพ้นช่วงไตรมาส 3 ความผันผวนมีแนวโน้มคลี่คลาย ประกอบกับเศรษฐกิจโลกจะเริ่มกลับเข้าสู่ภาวะฟื้นตัวจะกลายเป็นปัจจัยบวกที่เอื้อต่อสินทรพย์เสี่ยงในช่วงปลายปีถึงปีหน้า

จากสงครามการค้า ในปี 2018 ชี้ชัดว่า การเร่งซื้อล่วงหน้าก่อนมาตรการภาษีมีผลหนุนเศรษฐกิจเพียงชั่วคราว ก่อนที่การค้าโลกจะชะลอลงอย่างรวดเร็ว หลังมาตรการภาษีบังคับใช้ และนำไปสู่ภาวะเศรษฐกิจอ่อนแรงทั้งในสหรัฐฯ และจีน ขณะเดียวกันอัตราเงินเฟ้อของสหรัฐฯ กลับชะลอลงจาก 2.9% ในเดือนก.ค. 2018 สู่ 1.9% ในสิ้นปี เนื่องจากภาระภาษีถูกดูดซับไว้จากภาคธุรกิจ ส่งผลให้อัตรากำไรถูกบีบลง ทั้งนี้สถานการณ์ปัจจุบันเริ่มสะท้อนภาพคล้ายกัน 

ดัชนี Citigroup global economic surprise index กำลังร่วงลงแรงสะท้อนตัวเลขเศรษฐกิจจริงที่ออกมาเริ่มต่ำกว่าตลาดคาดการณ์ นอกจากนี้ตัวเลขเศรษฐกิจสหรัฐฯ บ่งชี้การอ่อนตัวในวงกว้างทั้งภาคการผลิต แรงงาน และการบริโภค การเติบโตของการจ้างงานที่ชะลอตัว YoY ทั้งยังเห็นการปรับลดตัวเลขจริงย้อนหลังอย่างต่อเนื่อง ช่วยผ่อนแรงกดดันเงินเฟ้อ

เรายังมอง Fed มีแนวโน้มลดดอกเบี้ย 2 ครั้ง ในปี 2025 (เดือนก.ย.และเดือนธ.ค.) จากระดับ 4.5% สู่ 4.0% หากพิจารณาส่วนประกอบหลักเงินเฟ้อสหรัฐฯ โดยเฉพาะ “เงินเฟ้อที่อยู่อาศัย” (Shelter CPI) คิดเป็นราว 1 ใน 3 ของ CPI คาดชะลอลงต่อเนื่อง

โดยดัชนีค่าเช่าสำหรับผู้เช่ารายใหม่ (New Tenant Rent Index) ซึ่งมักนำ (Leading indicator) เงินเฟ้อหมวดที่อยู่อาศัยล่วงหน้า 6–12 เดือน หดตัว YoY เป็นครั้งแรกในรอบ 14 ปี ชี้ว่าเงินเฟ้อฝั่งที่อยู่อาศัยน่าจะชะลอต่อ และลดแรงกดดันเงินเฟ้อโดยรวม นอกจากนี้ความเสี่ยงเงินเฟ้อจากนโยบายการค้าของสหรัฐฯ อาจต่ำกว่าที่ตลาดกังวล 

หากพิจารณาแนวทางการเจรจาของทรัมป์ มักใช้กลยุทธ์ “ขู่และเลื่อน” (Threat and Delay) มากกว่าการดำเนินการตามที่ประกาศทันทีทำให้ผลกระทบอาจไม่รุนแรงเท่าที่คาด

อย่างไรก็ตาม หากความขัดแย้งในตะวันออกกลางรุนแรงถึงกรณีเลวร้ายถึงการปิดช่องแคบฮอร์มุซ (Strait of Hormuz) อาจดันราคาน้ำมันแตะ 189 ดอลลาร์ต่อบาร์เรล ส่งผลให้แรงกดดันเงินเฟ้อสูงเพิ่มความเสี่ยง Fed ลดดอกเบี้ยช้าลง “Higher for Longer”

• แรงกดดันจากต่างประเทศ ปะทะความเปราะบางในประเทศ”

เศรษฐกิจเผชิญแรงกดดันทั้งจากภายนอกและภายใน : มาตรการภาษีนำเข้าของสหรัฐฯ คาดว่าจะกระทบต่อภาคส่งออกและกำไรบริษัทมากที่สุดในช่วงไตรมาส 3

ขณะเดียวกัน อุปสงค์ในประเทศยังเปราะบาง จากปัจจัยเชิงโครงสร้าง เช่น ภาระหนี้ครัวเรือนระดับสูง (88.4% ต่อ GDP ในไตรมาส 1 ปีนี้) การฟื้นตัวของภาคการท่องเที่ยวที่ยังล่าช้า (นักท่องเที่ยวต่างชาติ -3.6%YoY ช่วง ม.ค.–กลางมิ.ย. 2025) และการแข่งขันจากสินค้านำเข้าจีนราคาถูกที่เข้ามากดดันผู้ผลิตและ SME ในประเทศ

ความไม่แน่นอนทางการเมืองซ้ำเติมความเสี่ยงเศรษฐกิจ : ความล่าช้าในการอนุมัติงบประมาณจากความไม่เสถียรทางการเมือง อาจทำให้การลงทุนภาครัฐใหม่ (คิดเป็น 20% ของการลงทุนรวม หรือประมาณ 4.7% ของ GDP) ชะงักลง แม้การใช้จ่ายประจำจะดำเนินต่อได้ โดยหากงบล่าช้า 6 เดือน คาดว่าการเบิกจ่ายงบลงทุนจะลดลง 30-40% จากภาวะปกติ

สำหรับกรณีเกิดการเลือกตั้ง หรือสูงถึง 50–60% หากเกิดความไม่สงบทางการเมือง อาจกระทบ GDP ราว -0.2% ถึง -0.4% โดยแรงกระแทกจะชัดที่สุดในไตรมาส 4 ปี 2025 ถึงไตรมาส 1 ปี 2026 ตามการประเมินของนักเศรษฐศาสตร์ของเรา

แม้ผลกระทบต่อหุ้นโดยตรงจำกัด แต่ความเสี่ยงในวงกว้างยังคงอยู่ : กำไรกลุ่มหุ้นที่เกี่ยวข้องกับการก่อสร้างคิดเป็นเพียง 1.2% ของกำไรตลาดหุ้นไทยปี 2025 และมีเพียง 0.4% ที่โยงกับการลงทุนภาครัฐ คิดเป็นผลกระทบทางตรงต่อ SET ต่ำกว่า 0.1% แต่ผลกระทบทางอ้อมคาดรุนแรงกว่ามาก ความเชื่อมั่นที่ลดลงจะกดดันการผู้บริโภคโดยรวมและการลงทุนเอกชนซ้ำเติมเศรษฐกิจที่อ่อนแออยู่แล้วเดิมให้รุนแรงขึ้นอีก

• วางแผนอย่างมีเป้าหมาย เลือกลงทุนเฉพาะที่ใช่

ตลาดหุ้นไทยกำลังซื้อขายที่ระดับ Valuation ต่ำใกล้ช่วงวิกฤต โดย PBV อยู่ใกล้ระดับต่ำสุดใกล้เคียง COVID และหลายกลุ่มอุตสาหกรรม PBV อยู่ต่ำกว่า -1SD จากค่าเฉลี่ยระยะยาว สะท้อนภาวะตลาดที่ถูกขายมากเกินไปและถูกถือครองต่ำกว่าปกติ อย่างไรก็ดี ปัจจัยกดดันมหภาคจะยังกดดันต่อเนื่อง ทั้งจากเศรษฐกิจโลกและไทยที่ชะลอตัว

ความตึงเครียดทางภูมิรัฐศาสตร์ และอัตราผลตอบแทนพันธบัตรสหรัฐฯ ที่อาจพุ่งสูงขึ้น ทั้งหมดนี้อาจกดดันภาพไตรมาส 3 ต่อเนื่อง แต่เราคาดว่าตลาดจะเริ่มฟื้นตัวในไตรมาส 4 โดยกลุ่ม Global play จะเป็นผู้นำเมื่อการฟื้นตัวเศรษฐกิจโลกเริ่มชัดเจน/ปัจจัยเสี่ยงคลี่คลาย

ส่วนกลุ่ม Domestic play อาจฟื้นช้ากว่า หากการเมืองยังไม่คลี่คลายกดดันงบประมาณล่าช้า แม้จะมีแรงหนุนจากการลดดอกเบี้ย ธปท. สู่ระดับ 1.5% ในช่วงครึ่งหลังของปีก็ตาม

การปรับฐานจะเป็นโอกาสทยอย “เลือก” สะสม “บางกลุ่ม” ในกรณีแย่สุด (Bear case) หากกำไรต่อหุ้นของ SET ลดลงสู่ 73 บาท/หุ้น ประเมิน downside ที่กรอบ 980–1030 จุด (อิง PER -1.0 ราว 14.1x ถึง -1.25SD ราว 13.4x) ซึ่งเรามองว่าเป็นจังหวะในการทยอยสะสม

ระยะสั้นยังเน้นหุ้นกลุ่มที่จ่ายปันผลสูง แข็งแกร่งต่อความผันผวน เช่น ICT, โรงไฟฟ้า,  ธนาคาร พร้อมกลยุทธ์ “Data-driven Bottom Up” จาก Sector Pulse Framework ในหุ้น 3 กลุ่ม สำหรับเป้าหมาย SET สิ้นปี 2025 มองระดับ 1,280 จุด อิงกำไรต่อหุ้น (EPS) ปี 2025 ที่ 82 บาท (+7.0% จาก 76.9 บาทในปี 2024) โดยใช้ PER ที่ 15.7 เท่า ต่ำกว่าค่าเฉลี่ย 10 ปีราว 0.5SD

• จับจังหวะลงทุนกลุ่มอุตสาหกรรมเด่น

“กลุ่มเนื้อสัตว์” แนะทยอยขายในช่วงกำไรพีค หากราคาหุ้นปรับขึ้นจากความคาดหวังกำไรแข็งแกร่ง Earnings Play โดยคาดว่ากำไรของกลุ่มจะอยู่ในระดับสูงสุดในไตรมาส 2 จากราคาหมูที่ปรับตัวเพิ่มขึ้นแรง และต้นทุนอาหารสัตว์ที่ลดลง

ส่วนต่างระหว่างราคาหมูและต้นทุนอาหารสัตว์ (50% ข้าวโพดและ 25% กากถั่วเหลือง) ขยายตัวมากกว่า 38% YoY ในช่วง 2 เดือนของไตรมาส 2 และแตะระดับสูงสุดในรอบ 20 เดือน สะท้อนว่าอัตรากำไรของผู้ประกอบการอยู่ในระดับสูงมาก ซึ่งจะหนุนผลประกอบการในไตรมาส 2 อย่างโดดเด่น และอาจต่อเนื่องถึงไตรมาส 3

สัญญาณจากดัชนีชี้นำราคาหมูของ BLS (BLS Pork Leading Index) ซึ่งวัดส่วนต่างของราคาหมู/ลูกหมูเทียบกับราคาต้นทุนอาหารสัตว์ ล่าสุดเพิ่มขึ้นแตะระดับมากกว่า +0.5SD จากค่าเฉลี่ย บ่งชี้ว่าอุปทานใหม่กำลังจะเริ่มเข้าสู่ตลาด ทั้งนี้ เมื่อส่วนต่างราคาสูงมาก จะจูงใจให้ผู้ประกอบการรายใหม่เข้ามาเลี้ยงเพิ่ม และส่งผลให้ราคาหมูมีแนวโน้มถูกกดดันในรอบถัดไป 

จากการศึกษาราคาหมูเทียบกับวัฏจักรอุปทาน พบว่าราคาหมูสามารถทรงตัวอยู่ในระดับสูงได้ช่วงแรกของการเพิ่มขึ้นของอุปทาน โดยเฉลี่ยราว 4–5 เดือน ก่อนที่ราคาจะเริ่มอ่อนตัวลง ดังนั้นจึงยังมีโอกาสที่ราคาหมูจะยืนได้ในไตรมาส 3 และสนับสนุนกำไรของผู้ประกอบการเนื้อหมูได้ต่อเนื่องอีกระยะ

ด้านต้นทุนกากถั่วเหลืองยังมีแนวโน้มอยู่ในระดับต่ำ จากผลผลิตในบราซิลและอาร์เจนตินาที่ออกมาสูง ขณะที่ราคาซื้อขายล่วงหน้าในอีก 1–2 เดือนข้างหน้ายังสะท้อนระดับราคาที่ต่ำต่อเนื่องหนุนอัตรากำไรในระยะสั้น อย่างไรก็ตาม แม้ปัจจัยพื้นฐานยังดีและราคาหมูอาจไม่ได้อ่อนตัวตามฤดูกาลในทันที แต่ในแง่พฤติกรรมราคาหุ้นกลุ่มนี้ มักจะ “ปรับตัวลงก่อน” ที่ราคาหมูจะอ่อนตัวจริง หากเริ่มเห็นอุปทานใหม่เพิ่มขึ้น

“กลุ่มเครื่องดื่มชูกำลัง” ทยอยสะสมเมื่ออ่อนตัว รออานิสงส์ต้นทุนลดลง หากราคาหุ้นปรับขึ้นจากความคาดหวังกำไรแข็งแกร่ง Earnings Play โดยคาดว่ากำไรของกลุ่มจะอยู่ในระดับสูงสุดในไตรมาส 2 จากราคาหมูที่ปรับตัวเพิ่มขึ้นแรง และต้นทุนอาหารสัตว์ที่ลดลง

ส่วนต่างระหว่างราคาหมูและต้นทุนอาหารสัตว์ (50% ข้าวโพดและ 25% กากถั่วเหลือง) ขยายตัวมากกว่า 38% YoY ในช่วง 2 เดือนของไตรมาส 2 และแตะระดับสูงสุดในรอบ 20 เดือน สะท้อนว่าอัตรากำไรของผู้ประกอบการอยู่ในระดับสูงมาก ซึ่งจะหนุนผลประกอบการในไตรมาส 2 อย่างโดดเด่น และอาจต่อเนื่องถึงไตรมาส 3 

อย่างไรก็ดี สัญญาณจากดัชนีชี้นำราคาหมูของ BLS (BLS Pork Leading Index) ซึ่งวัดส่วนต่างของราคาหมู/ลูกหมูเทียบกับราคาต้นทุนอาหารสัตว์ ล่าสุดเพิ่มขึ้นแตะระดับมากกว่า +0.5SD จากค่าเฉลี่ย บ่งชี้ว่าอุปทานใหม่กำลังจะเริ่มเข้าสู่ตลาด ทั้งนี้ เมื่อส่วนต่างราคาสูงมาก จะจูงใจให้ผู้ประกอบการรายใหม่เข้ามาเลี้ยงเพิ่ม และส่งผลให้ราคาหมูมีแนวโน้มถูกกดดันในรอบถัดไป

จากการศึกษาราคาหมูเทียบกับวัฏจักรอุปทาน พบว่าราคาหมูสามารถทรงตัวอยู่ในระดับสูงได้ช่วงแรกของการเพิ่มขึ้นของอุปทาน โดยเฉลี่ยราว 4-5 เดือน ก่อนที่ราคาจะเริ่มอ่อนตัวลง ดังนั้นจึงยังมีโอกาสที่ราคาหมูจะยืนได้ในไตรมาส 3 และสนับสนุนกำไรของผู้ประกอบการเนื้อหมูได้ต่อเนื่องอีกระยะ ด้านต้นทุนกากถั่วเหลืองยังมีแนวโน้มอยู่ในระดับต่ำ จากผลผลิตในบราซิลและอาร์เจนตินาที่ออกมาสูง 

ขณะที่ราคาซื้อขายล่วงหน้าในอีก 1–2 เดือนข้างหน้ายังสะท้อนระดับราคาที่ต่ำต่อเนื่องหนุนอัตรากำไรในระยะสั้น อย่างไรก็ตาม แม้ปัจจัยพื้นฐานยังดีและราคาหมูอาจไม่ได้อ่อนตัวตามฤดูกาลในทันที แต่ในแง่พฤติกรรมราคาหุ้นกลุ่มนี้ มักจะ “ปรับตัวลงก่อน” ที่ราคาหมูจะอ่อนตัวจริง หากเริ่มเห็นอุปทานใหม่เพิ่มขึ้น 

“กลุ่มปิโตรเคมี” แนะสะสมล่วงหน้าก่อนการฟื้นรอบใหม่ ในช่วงไตรมาส 2–3 คาดความผันผวนในตลาดจะพุ่งแตะจุดสูงสุดในไตรมาส 3 ซึ่งอาจกดดันราคาหุ้นปิโตรเคมีต่อจากแนวโน้มการปรับลดประมาณการกำไรอย่างต่อเนื่อง

อย่างไรก็ตาม ระดับ Valuations อยู่ในภาวะถูกมาก โดย PBV สิ้นปี 2025 อยู่ราว 0.4 เท่า ใกล้เคียงกับระดับต่ำสุดในช่วงวิกฤตปี 2008 ส่วนต่างผลิตภัณฑ์หลักอย่าง HDPE, PP และ PET อยู่ “ต่ำกว่าจุดคุ้มทุน (Breakeven)” ซึ่งทำให้โครงการขยายกำลังการผลิตใหม่ชะลอลง และช่วยจำกัด downside ของราคาส่วนต่างในระยะถัดไป 

แรงกดดันในระยะสั้นยังคงอยู่ แต่เราคาดว่ารอบการฟื้นตัวที่ชัดเจนจะเริ่มในไตรมาส 4 ตามเศรษฐกิจโลก โดยมีสัญญาณชี้นำ (Leading indicator) จากดัชนี PMI หมวดคำสั่งซื้อเพื่อการส่งออกใหม่ของจีน (China PMI New Export Orders)

สะท้อนการฟื้นตัวของเศรษฐกิจโลกในเชิงการค้าโดยตรง และยังมีความสัมพันธ์สูงกับการฟื้นตัวของ Spread ปิโตรเคมี. (ที่มาของข้อมูล : รายการงาน Thai Market Strategy ฉบับวันที่ 23 มิ.ย.68)