ทำไมลงทุนในกองทุนน้ำมันแล้วไม่ได้ผลตอบแทนตามราคาน้ำมัน?

โดย ฝ่ายกลยุทธ์ผลิตภัณฑ์การลงทุน บริษัทหลักทรัพย์จัดการกองทุนกสิกรไทย จำกัด (บลจ.กสิกรไทย)

นักลงทุนจำนวนไม่น้อยที่เห็นราคาน้ำมันลดลงมามากในช่วงเกือบสองปีที่ผ่านมาจากระดับสูงกว่า 100 ดอลลาร์สหรัฐฯต่อบาร์เรล (ในช่วงกลางปี 2557) ลดลงมาอยู่ที่ระดับ 32-33 ดอลลาร์สหรัฐฯต่อบาร์เรลในปัจจุบัน จึงอยากจะลงทุนในกองทุนน้ำมันเพราะหวังว่าในอนาคตอีกสักปีสองปีหากราคาน้ำมันปรับตัวเพิ่มขึ้นไปราว 40-50 ดอลลาร์สหรัฐฯต่อบาร์เรลก็จะได้กำไร 20-50% ซึ่งในความเป็นจริงแล้วมีความเป็นไปได้ว่า ถึงแม้ระดับราคาจะปรับขึ้นไปจริงๆ นักลงทุนก็อาจจะไม่ได้ผลตอบแทนเท่าที่คาดหวัง เนื่องมาจากสาเหตุหลักๆ 2 ประการ ดังนี้

ปัจจัยแรก ราคาน้ำมันที่เราติดตามดูกันไม่ใช่ราคาเดียวกับที่กองทุนน้ำมันส่วนใหญ่ในบ้านเราลงทุน โดยปกติแล้วน้ำมันเป็นสินค้าโภคภัณฑ์ที่ซื้อขายกันในตลาดซื้อขายล่วงหน้า หรือที่เรียกว่าสัญญาซื้อขายล่วงหน้าน้ำมันดิบ ทั้งนี้ราคาน้ำมันที่เราติดตามกันอยู่ทุกวันบนเว็บไซต์ Bloomberg1 หรือตามข่าวในหน้าหนังสือพิมพ์ก็เป็นราคาซื้อขายล่วงหน้าเช่นเดียวกัน คือ ราคาน้ำมัน WTI ซึ่งเป็นสัญญาซื้อขายล่วงหน้า Crude Oil ที่ซื้อขายกันในสหรัฐฯ

ราคาน้ำมัน WTI เป็นราคาน้ำมันที่เป็นปัจจุบันมากที่สุดเพราะเป็นสัญญาซื้อขายล่วงหน้าที่ส่งมอบน้ำมันในเดือนที่ใกล้ที่สุด หรือพูดง่ายๆว่ามีกำหนดการส่งมอบในเดือนถัดไป ที่เรียกว่า Front Month เมื่อเราพูดถึงราคา WTI ในปัจจุบัน (29 กุมภาพันธ์ 2559) หมายความว่าเป็นราคาจากสัญญาที่ส่งมอบน้ำมันเดือนเมษายน 2559  ส่วนราคาน้ำมันของกองทุนน้ำมันส่วนใหญ่ในประเทศไทยนั้นแตกต่างกับ WTI เพราะกองทุนน้ำมันเหล่านี้ลงทุนในกองทุนน้ำมันในต่างประเทศชื่อ DBO - PowerShares DB Oil Fund2  ซึ่งกองทุน DBO ในปัจจุบันลงทุนในสัญญาซื้อขายล่วงหน้าที่ส่งมอบน้ำมันอีกประมาณ 1 ปีข้างหน้า (เดือนมีนาคม 2560) ซึ่งมีการกำหนดราคาจากความคาดหมายราคาน้ำมันในอีก 1 ปี ด้วยความแตกต่างของราคาในลักษณะนี้ การลงทุนในกองทุนน้ำมันเพื่อหวังกำไรเป็นเปอร์เซ็นต์ที่เท่ากับราคาน้ำมันที่เราเห็นกันทุกวันจึงไม่น่าจะเป็นไปได้

ปัจจัยต่อมา คือ ต้นทุนในการเปลี่ยนสัญญาซื้อขายล่วงหน้าน้ำมัน (Rollover Cost) นักลงทุนคงมีคำถามว่าแล้วทำไมกองทุนน้ำมันถึงไม่ลงทุนในสัญญาซื้อขายล่วงหน้าที่เหมือนกับที่เราดูกันล่ะ เพราะอันที่จริงมีกองทุนน้ำมันในต่างประเทศที่ลงทุนในสัญญาซื้อขายล่วงหน้าน้ำมันในสหรัฐฯที่ส่งมอบน้ำมันในเดือนที่ใกล้ที่สุด อย่างกองทุน USO (United States Oil Fund)3  ซึ่งถ้าหากกองทุนน้ำมันในบ้านเราลงทุนใน USO ก็ควรจะได้ผลตอบแทนใกล้เคียงกับราคาน้ำมันที่เราดูกันใช่หรือไม่ คำตอบคือใช่และไม่ใช่ ที่ใช่ก็คือถ้าเราลงทุนในช่วงสั้นๆ ผลตอบแทนก็ควรจะใกล้กัน แต่ถ้าลงทุนในช่วงยาวกว่า 1 เดือนขึ้นไปผลตอบแทนจะไม่เท่ากัน

ลองนึกภาพว่าในเดือนกุมภาพันธ์ 2559 ถ้า USO ลงทุนในสัญญาที่ส่งมอบน้ำมันเดือนเมษายน 2559 พอถึงต้นเดือนมีนาคม 2559 กองทุน USO ก็จำเป็นจะต้องขายสัญญาซื้อขายล่วงหน้าที่ส่งมอบน้ำมันเดือนเมษายน 2559 ที่ถืออยู่ทิ้งไปและไปซื้อสัญญาซื้อขายล่วงหน้าที่ส่งมอบน้ำมันเดือนพฤษภาคม 2559 แทน เพื่อให้มีการลงทุนที่ต่อเนื่องและเป็นการลงทุนในสัญญาเดือนถัดไป จากการซื้อขายดังกล่าว ต้นทุนการลงทุนของกองทุนก็ย่อมเปลี่ยนไปทุกเดือน

ในปัจจุบันสัญญาซื้อขายล่วงหน้าน้ำมัน WTI เป็นแบบ Contango4 คือ สัญญาที่ส่งมอบน้ำมันเดือนที่ใกล้ถูกกว่าสัญญาส่งมอบน้ำมันเดือนที่ไกลกว่า ดังนั้น เมื่อกองทุนขายสัญญาที่ถืออยู่ในราคาถูกและไปซื้อสัญญาใหม่ในราคาที่แพงกว่า ผลตอบแทนของกองทุน USO ก็จะต่ำกว่าราคา WTI ที่เปลี่ยนไปโดยไม่มีการเปลี่ยนแปลงต้นทุนการซื้อขาย

ส่วน DBO นั้นเมื่อถึงเดือนกุมภาพันธ์ 2560 ซึ่งเป็นเดือนที่ครบสัญญาส่งมอบน้ำมันเดือนมีนาคม 2560 กองทุน DBO ก็จะลงทุนต่อเนื่องโดยการขายสัญญาที่ถืออยู่และเลือกลงทุนในสัญญาซื้อขายล่วงหน้าสัญญาใดสัญญาหนึ่งที่ส่งมอบในเดือนถัดไปถึงเดือนที่ 13 ที่จะทำให้ต้นทุนการเปลี่ยนสัญญาซื้อขายล่วงหน้าน้ำมันต่ำที่สุด และเลือกสัญญาที่ทำให้ต้นทุนต่ำที่สุดอย่างนี้ทุกครั้งเมื่อสิ้นสุดสัญญาที่กองทุนถือไว้ ดังนั้นหากกราฟราคาของสัญญาซื้อขายล่วงหน้าน้ำมันดิบในเดือนถัดๆไป (Forward Curve) มีลักษณะเหมือนกับวันที่ DBO เลือกเปลี่ยนสัญญา ต้นทุนในการเปลี่ยนสัญญา (Rollover Cost) ของ DBO ก็จะต่ำกว่าของ USO และในกรณีนี้ผลตอบแทนของ DBO ก็จะใกล้เคียงกับราคาน้ำมันที่เราเห็นมากกว่าของ USO

แล้วผู้ลงทุนที่กำลังติดตามราคาน้ำมันในช่วงนี้ควรคำนึงถึงปัจจัยใด ในปัจจุบันกำลังการผลิตน้ำมันในโลกมีมากกว่าความต้องการใช้น้ำมันทั้งโลกอยู่มากกว่า 0.5 ล้านบาร์เรลต่อวัน ทำให้น้ำมันที่ผลิตได้ในปัจจุบันและไม่ถูกนำไปใช้จะถูกเก็บไว้ในบ่อเก็บน้ำมันหรือเรือบรรทุกน้ำมัน ขณะที่ความต้องการใช้น้ำมันของโลกคงเพิ่มขึ้นอย่างช้าๆตามภาวะการฟื้นตัวของเศรษฐกิจโลก ทำให้ราคาน้ำมันถูกกดดันไม่ให้สามารถปรับตัวเพิ่มขึ้นไปได้อย่างรวดเร็ว อย่างไรก็ดีหากมีเหตุการณ์ความไม่สงบหรือการตกลงกันลดกำลังการผลิตของประเทศผู้ผลิตน้ำมัน จะสามารถทำให้กำลังการผลิตส่วนเกินนั้นปรับตัวลดลงได้รวดเร็วกว่าและส่งผลทำให้ราคาน้ำมันปรับตัวสูงขึ้นได้รวดเร็วกว่าเช่นกัน ดังนั้นหากนักลงทุนต้องการลงทุนในกองทุนน้ำมันจึงต้องจับตาไปที่กลุ่มประเทศผู้ผลิตน้ำมันว่าจะปรับลดกำลังการผลิตน้ำมันหรือไม่ ซึ่งหากเกิดเหตุการณ์ดังกล่าวจริงก็จะทำให้สัญญาซื้อขายล่วงหน้าเดือนใกล้ปรับตัวขึ้นแรงกว่าเดือนไกลและทำให้กองทุนน้ำมันปรับตัวขึ้นน้อยเพราะลงทุนในสัญญาซื้อขายล่วงหน้าระยะไกล ทั้งนี้หากนักลงทุนต้องการลงทุนในกองทุนน้ำมันในระยะยาวจำเป็นจะต้องคำนึงถึงต้นทุนการเปลี่ยนสัญญาล่วงหน้าน้ำมัน (Rollover Cost) ตามที่กล่าวไปแล้วข้างต้นด้วย

1 ดูข้อมูลเพิ่มเติมได้ที่ http://www.bloomberg.com/quote/CL1:COM
2 ดูข้อมูลเพิ่มเติมได้ที่ https://www.invesco.com/portal/site/us/financial-professional/etfs/product-detail?productId=dbo
3 ดูข้อมูลเพิ่มเติมได้ที่ http://www.unitedstatescommodityfunds.com/fund-details.php?fund=uso&page=fund-details
4ความสัมพันธ์ระหว่างตลาดราคาน้ำมันดิบ-การต่ออายุสัญญา

ราคาสัญญาซื้อขายน้ำมันดิบล่วงหน้า เดือนใกล้ถูกกว่าเดือนไกล ผลลัพธ์ ขายถูก ซื้อแพง ศัพท์ในทางเทคนิค เรียกว่า Contango ผลตอบแทนจากการเปลี่ยนสัญญาเป็นลบ ขณะที่ราคาสัญญาซื้อขายน้ำมันดิบล่วงหน้า

 เดือนใกล้แพงกว่าเดือนไกล ผลลัพธ์ ขายแพง ซื้อถูก ศัพท์ในทางเทคนิค เรียกว่า Backwardation ผลตอบแทนจากการเปลี่ยนสัญญาเป็นบวก

คำเตือน : ผู้ลงทุนโปรดทำความเข้าใจลักษณะสินค้า เงื่อนไขผลตอบแทนและความเสี่ยงก่อนตัดสินใจลงทุน

จัดทำ ณ วันที่ 4 มีนาคม 2559