รายย่อยจะพึ่งใคร เมื่อกรรมการอิสระเอาหูไปนา เอาตาไปไร่

โดย ธีระ ภู่ตระกูล CFP® นายกสมาคมนักวางแผนการเงินไทยและสมาชิกผู้ทรงคุณวุฒิของสมาคมส่งเสริมสถาบันกรรมการบริษัทไทย

ในฐานะที่เป็นสมาชิกผู้ทรงคุณวุฒิ (Fellow Member) ของสมาคมส่งเสริมสถาบันกรรมการบริษัทไทย เมื่อไม่นานมานี้ ผมได้รับการติดต่อจากกลุ่มผู้ถือหุ้นรายย่อยของบริษัทประกันชีวิตแห่งหนึ่ง ซึ่งมีข้อขัดแย้งด้านกฎหมายกับผู้ถือหุ้นรายใหญ่ เนื่องจากผู้ถือหุ้นรายใหญ่มีความพยายามที่จะเพิกถอนหลักทรัพย์ออกจากตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทย ปกติ ผมจะไม่เข้าไปยุ่งเกี่ยวกับการบริการแก่สังคม และ/หรือเกี่ยวกับเรื่องกฎหมายใดๆ แต่สำหรับกรณีนี้ ผมยอมรับที่จะทำ เพราะมีคำถามหลายประเด็นที่จะต้องหาคำตอบ

ในเรื่องของขั้นตอนการปฏิบัติตามมาตรฐาน เมื่อบริษัทประสงค์ที่จะแปลงสภาพกลับเป็นบริษัทเอกชนและเพิกถอนหลักทรัพย์ออกจากตลาดหลักทรัพย์ ผู้ถือหุ้นรายใหญ่จะต้องทำคำเสนอซื้อหลักทรัพย์ (Tender offer) ทั้งหมดของบริษัทจากผู้ถือหุ้นรายย่อย และเพื่อให้เกิดความเป็นธรรม ผู้ซื้อและผู้ขายจะต้องขอคำปรึกษาจากที่ปรึกษาทางการเงินอิสระ (Independent Financial Advisor – IFA) เพื่อประเมินมูลค่ายุติธรรมในการเพิกถอนหลักทรัพย์ดังกล่าว ในกรณีนี้ ผู้ขายได้แต่งตั้งที่ปรึกษาทางการเงินอิสระจากบริษัทบัญชีชั้นนำ ในเวลาเดียวกัน ผู้ซื้อ ซึ่งเป็นธนาคารใหญ่แห่งหนึ่งของประเทศไทย ได้ทำหน้าที่เป็นที่ปรึกษาทางการเงินด้วยตัวเอง

ในการกำหนดราคาที่ยุติธรรม ผู้ซื้อได้มีการประกาศความประสงค์ที่จะเพิกถอนหลักทรัพย์จากตลาดหลักทรัพย์เพียงหนึ่งวันก่อนที่จะมีการประกาศงบการเงินของ ไตรมาสที่ 1/2557 ต่อสาธารณชน ซึ่งงบดังกล่าวแสดงให้เห็นว่า ผลกำไรปีต่อปี เพิ่มขึ้นถึงร้อยละ 22 อย่างไรก็ตาม การยื่นคำเสนอซื้อหลักทรัพย์อย่างเป็นทางการไม่ได้เกิดขึ้นจนสิ้นปี 2557  ซึ่งหมายความว่า ราคาที่เสนอซื้อจะต่ำกว่าความเป็นจริง เนื่องจากตลาดได้คาดหมายการเพิกถอนหลักทรัพย์ดังกล่าว โดยไม่มีสภาพคล่อง

ผมมองว่าเมื่อคำนึงถึงการแต่งตั้ง(ตนเอง)ที่ปรึกษาทางการเงินที่ไม่อิสระ และช่วงเวลาการประกาศความประสงค์ที่จะเพิกถอนหลักทรัพย์ และการยื่นคำเสนอซื้อหลักทรัพย์อย่างเป็นทางการ จึงทำให้มีคำถามหลายข้อ โดยเฉพาะเกื่ยวกับความไม่เป็นธรรมต่อผู้ถือหุ้นรายย่อย

ตามที่พวกเรารู้ดี การประเมินค่าทางคณิตศาสตร์ประกันภัย เป็นเรื่องที่ซับซ้อนและมักจะต้องมีความเข้าใจอย่างลึกซึ้งเกี่ยวกับคณิตศาสตร์ประกันภัยและสูตรที่ใช้คำนวน ผู้ถือหุ้นทั่วไปคงไม่มีความเข้าใจข้อมูลทุกอย่าง และมูลค่าทุกตัว ของธุรกิจประกันชีวิต กลุ่มผู้ถือหุ้นรายย่อยเหล่านี้ จึงมีความจำเป็นที่ต้องพึ่งคำเสนอแนะของผู้เชี่ยวชาญ โดยเฉพาะของที่ปรึกษาทางการเงินอิสระที่มีความน่าเชื่อถือ

การที่ผู้ซื้อไม่ได้แต่งตั้งที่ปรึกษาทางการเงินอิสระ ผู้ซื้อมีความจำเป็นต้องสร้างความมั่นใจว่า ทุกขั้นตอน ซึ่งรวมถึง ช่วงเวลา ราคา การวิเคราะห์ ฯลฯ ได้กระทำภายใต้ความโปร่งใสและความยุติธรรม สำหรับผู้ถือหุ้นทุกราย และเป็นการปฏิบัติตามระเบียบข้อบังคับเกี่ยวกับการดำเนินธุรกิจหลักทรัพย์และหลักธรรมาภิบาลของบริษัท

ในการคำนวนราคาเสนอซื้อ ได้มีการระบุในเอกสารคำเสนอซื้อไว้ว่า ผู้ซื้อไม่ได้คำนวณสูตรของตัวเองแต่ ลอกเลียนแบบราคาประเมินของที่ปรึกษาทางการเงินอิสระของผู้ขาย นอกจากนี้ผู้ซื้อได้เปลี่ยนแปลงสมมติฐานหลายอย่าง อาทิ การใช้ตัวเลขจากงบการเงินที่ไม่ปัจจุบัน การเปลี่ยนแปลงระยะเวลาประเมินมูลค่ากิจการที่สั้นลง ทำให้ราคาประเมินออกมาน้อยลงถึงร้อยละ 21 และไม่เป็นที่น่าแปลกใจที่ที่ปรึษาทางการเงินอิสระของผู้ขายมีความเห็นว่า ราคาเสนอซื้อหลักทรัพย์ดังกล่าวเป็นราคาที่ “ไม่เหมาะสม” แต่ได้เสนอเพิ่มเติมว่า กลุ่มผู้ถือหุ้นรายย่อยควรจะจำยอมรับข้อเสนอดังกล่าว เนื่องจากเมื่อบริษัทได้รับการเพิกถอนจากตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทยแล้ว จะไม่มีสภาพคล่องและไม่มีความจำเป็นที่ต้องปฏิบัติตามข้อบังคับเกี่ยวกับการรายงานอย่างที่บริษัทในตลาดหลักทรัพย์ต้องปฏิบัติ และจะทำให้ผู้ถือหุ้นรายย่อยอยู่ในสถานะที่แย่ลง

หากกรณีนี้เกิดขึ้นเมื่อ 10 ปีก่อน กลุ่มผู้ถือหุ้นรายย่อยคงจะต้องยอมรับทุกอย่าง ซึ่งรวมถึงยอมรับราคาที่ไม่เป็นธรรมของผู้ซื้อเสนอ แต่เวลาได้เปลี่ยนไป และกลุ่มผู้ถือหุ้นรายย่อยเริ่มที่จะสู้กลับเพื่อสิทธิของพวกเขา

มีหลายครั้งที่คณะกรรมการของบริษัทจดทะเบียนถูกกล่าวหาว่า ไม่ได้ปฏิบัติหน้าที่อย่างเต็มความสามารถ แต่กลุ่มผู้ถือหุ้นรายย่อยในบริษัทไทยส่วนมากมักจะพึ่งกรรมการอิสระในการดูแลผลประโยชน์ให้พวกตน ความเชื่อทั่วไปคือ กรรมการอิสระมักจะมีประสิทธิภาพมากกว่ากรรมการภายในของบริษัท ในการตรวจตราการกระทำที่ไม่ถูกต้องของฝ่ายบริหาร ซึ่งจะทำให้คณะกรรมการต้องจับตามองฝ่ายบริหารอย่างใกล้ชิดขึ้น และยืนยันว่ากลุ่มผู้ถือหุ้นรายย่อยจะได้รับการปฏิบัติอย่างเท่าเทียมกัน

ถึงแม้ว่าการรวมตัวกันฟ้องคดี (class action) ยังไม่มีผลบังคับใช้ในระบบยุติธรรมของไทย แต่ผู้ถือหุ้นรายย่อยของบริษัทประกันชีวิตดังกล่าว หลายรายได้ฟ้องผู้ซื้อในศาลแล้ว นอกจากนี้ กลุ่มผู้ถือหุ้นรายย่อยดังกล่าวได้ทำคำร้องต่อสำนักงานคณะกรรมการกำกับหลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์ (กลต.) ตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทย คณะกรรมการของฝ่ายผู้ซื้อและผู้ขาย เป็นที่น่าผิดหวังที่กลุ่มบุคคลดังกล่าวยังไม่ได้ตอบคำร้องเรียนของกลุ่มผู้ถือหุ้นรายย่อยเลย

เพื่อให้มีความเป็นธรรมต่อผู้ถือหุ้นทุกราย ทั้งผู้ถือหุ้นรายใหญ่และรายย่อย ผู้ซื้อและผู้ขาย ทั้งบริษัทใหญ่และเล็ก ฯลฯ กรรมการอิสระจะต้องปฏิบัติหน้าที่ภายใต้ความเท่าเทียมกัน ปัจจุบัน ดูเหมือนจะมีการเอนเอียงไปข้างใดข้างหนึ่ง แต่ไม่ใช่ข้างของกลุ่มผู้ถือหุ้นรายย่อย

ผมเพียงแต่หวังว่า คำถามเหล่านี้จะไม่ถูกยกขึ้นถามอีกในบริษัทอื่นๆ มิฉะนั้นจะมีการตั้งคำถามว่าควรจะมีการทบทวนโครงสร้างของกรรมการอิสระหรือไม่ สำหรับในรณีนี้ ผมเพียงแต่ขอให้กรรมการอิสระ และหน่วยงานกำกับดูแลหลักทรัพย์และธรรมาภิบาล ควรจะกลับมาตรวจสอบความเป็นธรรมและความเท่าเทียมสำหรับผู้ถือหุ้นทุกรายอีกครั้ง