หุ้นกู้อนุพันธ์

โดย...สาธิต บวรสันติสุทธิ์ CPF

ช่วงนี้ที่ดอกเบี้ยต่ำๆ เราก็จะเห็นบริษัทจดทะเบียนหลายแห่งพากันออกหุ้นกู้เพื่อระดมทุนสำหรับการดำเนินธุรกิจกันมาก เช่น ช.การช่าง ธนาคารเกียรตินาคิน หรือ ทีพีไอ โพลีน ซึ่งเราได้เคยคุยกันไปแล้วว่า จะซื้อหุ้นกู้ดูยังไง วันนี้เลยขอมาคุยเกี่ยวกับหุ้นกู้อีกประเภทหนึ่ง เผื่อมีคนออกในอนาคต คือหุ้นกู้อนุพันธ์

หุ้นกู้อนุพันธ์มีลักษณะพื้นฐานเหมือนหุ้นกู้ แต่มีการจ่ายผลตอบแทนและชำระคืนเงินต้นทั้งหมดหรือบางส่วนโดยอ้างอิงกับตัวแปรอื่น เช่น Equity-Linked Notes คือหุ้นกู้อนุพันธ์ที่อ้างอิงกับราคาหุ้น Currency-Linked Notes คือหุ้นกู้อนุพันธ์ที่อ้างอิงกับอัตราแลกเปลี่ยน Credit-Linked Notes คือหุ้นกู้อนุพันธ์ที่อ้างอิงกับ|เหตุการณ์ที่มีผลต่อความสามารถในการชำระหนี้ (Credit Event) ของหลักทรัพย์อ้างอิงหรือผู้ออกหลักทรัพย์อ้างอิง เป็นต้น ซึ่งต่างจากหุ้นกู้ทั่วไปที่จ่ายผลตอบแทนในรูปของดอกเบี้ยตามอัตราที่กำหนดเอาไว้แน่นอน และชำระคืนเงินต้นเมื่อครบกำหนดอายุ

หุ้นกู้อนุพันธ์ยังมีการกำหนดรูปแบบการจ่ายคืนเงินต้นและผลตอบแทนในลักษณะต่างๆ กัน เช่น กำหนดว่าเมื่อหุ้นกู้อนุพันธ์ครบอายุจะจ่ายเงินต้นคืนพร้อมผลตอบแทนส่วนหนึ่งในอัตราคงที่ และอาจมีการจ่ายผลตอบแทนเพิ่มให้อีกส่วนหนึ่งขึ้นอยู่กับตัวแปรอ้างอิง หรือกำหนดว่าหากในวันครบอายุหุ้นกู้อนุพันธ์ ราคาของหลักทรัพย์อ้างอิงเพิ่มสูงขึ้นจนถึงระดับที่กำหนดไว้ จะจ่ายเงินต้นคืนพร้อมผลตอบแทนในอัตราที่กำหนด แต่ถ้าราคาของหลักทรัพย์อ้างอิงต่ำกว่าระดับที่กำหนดไว้ จะจ่ายคืนเงินต้นเท่านั้นแต่ไม่จ่าย|ผลตอบแทน หรือบางกรณีอาจคืนเงินต้นหรือจ่ายผลตอบแทนเป็นหลักทรัพย์ก็ได้

ตัวอย่างเช่น หุ้นกู้อนุพันธ์ที่อ้างอิงกับ SET Index กำหนดจ่ายผลตอบแทนไว้ 3 กรณี คือ กรณี SET Index ปรับตัวขึ้นมากกว่า 10% จะจ่ายคืนเงินต้นพร้อมผลตอบแทน 10% กรณี SET Index ปรับตัวขึ้นแต่ไม่ถึง 10% จะจ่ายคืนเงินต้นพร้อมผลตอบแทน 7% กรณี SET Index ลดลงจะจ่ายคืนเงินต้นเต็มจำนวนแต่ไม่จ่ายผลตอบแทน  ไม่เพียงแต่หุ้นกู้อนุพันธ์เท่านั้นที่ให้ผลตอบแทนอ้างอิงตัวแปรอื่นๆ ในอดีตเราก็เคยเห็นประกันชีวิตบางแบบที่มีลักษณะให้ผลตอบแทนอ้างอิงตัวแปรอื่นๆ เช่นกัน ตัวอย่างเช่น ประกันชีวิตที่ให้ผลตอบแทนอ้างอิง SET Index โดยกรมธรรม์มีระยะเวลาเอาประกัน 5 ปี ชำระเบี้ยประกันครั้งเดียว หากผู้เอาประกันมีชีวิตอยู่จนครบกำหนดจะได้รับผลประโยชน์ขั้นต่ำเท่ากับเบี้ยประกันชีวิตที่ชำระเข้ามา 100% (ซึ่งก็คือเงินต้นของเรา) บวกกับเงินปันผลที่อ้างอิงกับการเติบโตเฉลี่ยของดัชนี SET50 แต่หากผู้เอาประกันเสียชีวิตภายในเวลาเอาประกัน จะมีความคุ้มครองชีวิตในวงเงิน 101% ของเบี้ยประกัน (ซึ่งก็มากกว่าเงินต้นของเราเพียงแค่ 1%) จะเห็นได้ว่าประกันชีวิตแบบนี้จริงๆ แทบไม่ใช่การคุ้มครอง แต่เป็นการลงทุนที่คุ้มครองเงินต้น แต่ผลตอบแทนไม่แน่นอนแปรผันตามดัชนีอ้างอิง

ทีนี้เราจะลงทุนพิจารณาเลือกลงทุนในหุ้นกู้อนุพันธ์หรือประกันแบบนี้อย่างไรดี

อันดับแรก คือ ดูที่ความน่าเชื่อถือของตราสารเหมือนตราสารหนี้ปกติที่เราเคยคุยกันไปแล้ว เพราะยังไงคนที่จ่ายเงินให้เราไม่ว่าเงินต้นหรือผลตอบแทนก็คือคนออกตราสาร เราต้องดูว่าคนออกตราสารน่าเชื่อถือแค่ไหน

อันดับสอง คือ ตัวแปรอ้างอิง ดูว่าความเสี่ยงและโอกาสของผลตอบแทนของตัวแปรอ้างอิงเป็นอย่างไร เช่น หากตัวแปรอ้างอิงเป็นดัชนีหุ้นไทย ก็ต้องพิจารณาดูว่าหุ้นไทยมีโอกาสปรับขึ้นหรือไม่ มากน้อยแค่ไหน

อันดับสาม คือ ผลตอบแทนที่ให้คุ้มหรือไม่ เทียบกับผลตอบแทนคงที่ที่เราจะได้เมื่อลงทุนกับตราสารหนี้ที่มีอายุเท่ากัน คนออกมีความน่าเชื่อถือพอๆ กัน ตัวอย่างเช่น หากตราสารหนี้ที่คล้ายกันให้ผลตอบแทนคงที่ที่ 5% ต่อปี หากเราเลือกลงทุนในหุ้นกู้อนุพันธ์ ผลตอบแทนที่ให้ก็ควรจูงใจกว่า 5% ต่อปี เพราะแม้เรามีโอกาสได้ผลตอบแทนเพิ่มขึ้น แต่ก็มีความเสี่ยงที่จะได้รับน้อยหรือไม่ได้เลยก็ได้

อันดับสี่ คือ เงื่อนไขของการได้รับผลตอบแทนหรือเงินต้น ตัวอย่างประกันชีวิตบางแบบที่ผลตอบแทนอ้างอิงดัชนี SET50 โดยผลตอบแทนที่ให้จะคำนวณจากการเปลี่ยนแปลงของดัชนี SET50 ต้นงวด คือ ดัชนี SET50 ณ วันที่เริ่มลงทุน กับดัชนี SET50 ปลายงวดคือ ดัชนี SET50 ทุกสิ้น 3 เดือนนับจากวันเริ่มลงทุน (1 งวด เท่ากับ 3 เดือน) หากช่วงคำนวณงวดใดที่ดัชนีปลายงวดมากกว่าดัชนีต้นงวด ก็จะคำนวณผลตอบแทนเก็บไว้ แต่หากงวดใดที่ดัชนีปลายงวดต่ำกว่าดัชนีต้นงวด ก็จะไม่คำนวณ เมื่อครบอายุกรมธรรม์ (ประมาณ 5 ปี) ก็จะรวมผลคำนวณที่ได้ทั้งหมดมาหารด้วยจำนวนงวดตลอดอายุกรมธรรม์ คือ เท่ากับ 20 งวด (4 งวดต่อปี คูณด้วย 5 ปี เท่ากับ 20 งวด) พิจารณาดูแล้วจะเห็นว่าจุดที่สำคัญต่อผลตอบแทนของเรามากที่สุด คือ ดัชนี SET50 ต้นงวด เพราะเป็นจุดอ้างอิงเทียบกับดัชนี SET50 จุดอื่นๆ ดังนั้น ถ้าดัชนี SET50 ต้นงวดสูง โอกาสที่เราจะได้รับผลตอบแทนก็น้อย แต่ถ้าดัชนีSET50 ต้นงวดต่ำ และ SET50 มีโอกาสปรับสูงขึ้นมากในอนาคต โอกาสที่เราจะได้รับผลตอบแทนมากก็มีด้วย

อันดับห้า คือ อายุตราสารยาวมากน้อยแค่ไหน หากยิ่งยาว เท่ากับเงินเรายิ่งจมนานมากขึ้น ยิ่งหากตราสารนั้นไม่มีสภาพคล่อง คือไม่มีคนซื้อขาย หรือถูกกำหนดโดยคนออกว่าห้ามเปลี่ยนมือ หรือถ้าจะถอนคืนก็จะขาดทุนมาก เป็นต้น ถ้ามีเงื่อนไขเหล่านี้ก็ขอให้พิจารณาให้ดีก่อนว่าเงินก้อนที่ลงทุนนั้นเป็นเงินเย็นที่เราไม่จำเป็นต้องใช้จริงๆ