กระแสเงินสดนั้น สำคัญไฉน

อลงกฏ มโนรุ่งเรืองรัตน์

ในการวิเคราะห์หุ้นและประเมินมูลค่าของหุ้น สิ่งสำคัญที่หลายๆ คนมักจะให้ความสำคัญเป็นอันดับหนึ่งคือ "กำไร"

แต่ในความจริงแล้วกำไรเป็นเพียงส่วนหนึ่งที่สร้างมูลค่าของหุ้นเท่านั้น และหลายๆ ครั้งกำไรกลับเป็นส่วนที่เล็กมากๆ เมื่อเทียบข้อมูลด้านอื่นๆ

การตัดสินใจซื้อหุ้นด้วยการดูแค่เพียงกำไรมาก-น้อย และเติบโตหรือไม่ จึงเป็นวิธีที่มีความเสี่ยงสูง วิธีที่ดีกว่าในการประเมินมูลค่าหุ้น คือการประเมินด้วย "กระแสเงินสด"

กระแสเงินสดคืออะไร? กระแสเงินสดคือเงินสดที่ได้จากการทำธุรกิจในช่วงระยะเวลาหนึ่ง หากอธิบายกันตามงบการเงินแล้ว กระแสเงินสดแตกต่างกับกำไรพอสมควร กำไรคือสิ่งที่ได้จากการนำรายได้ลบด้วยต้นทุนขายเป็นกำไรขั้นต้น

หลังจากนั้นนำกำไรขั้นต้นมาลบด้วยค่าใช้จ่ายต่างๆ ไม่ว่าจะเป็น ดอกเบี้ย ภาษี สุดท้ายออกมาเป็นกำไรสุทธิ ความแตกต่างของกำไรสุทธิและกระแสเงินสดนั้นมาจากหลายๆ ปัจจัย

ปัจจัยแรก ในการทำธุรกิจจริงๆ มีสิ่งที่เรียกว่า Credit ถ้าบริษัทขายสินค้าให้ลูกค้าเป็น Credit Term เช่นให้ Credit 3 เดือนกำไรที่บริษัทโชว์บนงบกำไรขาดทุนจะเป็นเพียงกำไรบนกระดาษที่เกิดจากการลงบัญชีให้ตามกฎของการทำบัญชีเท่านั้น

เพราะในความจริงกว่าลูกค้าจะจ่ายเงิน บริษัทได้เงินสดก็อีก 3 เดือนข้างหน้า และบางครั้งลูกค้ากลับชักดาบไม่จ่าย กำไรที่โชว์นั้นกลับกลายเป็น 0

หากเกิดเหตุการณ์แบบนี้ การดูแค่กำไรสุทธิที่บริษัทรายงานถือว่ามีความเสี่ยงเพราะเงินสด ไม่ได้เข้ามาจริงๆ นอกจากจะไม่ได้เงินสดแล้ว อาจทำให้บริษัทเกิดปัญหาสภาพคล่องได้ ถ้าสายป่านไม่ยาวพอที่จะสำรองเงินไว้ซื้อวัตถุดิบเพื่อทำธุรกิจต่อไปโดยที่ยังไม่ได้รับเงินจากลูกค้า

อันนี้คือความแตกต่างข้อแรกของกำไรและกระแสเงินสด

ปัจจัยที่สอง ต้นทุนขายหรือค่าใช้จ่ายที่อาจจะสูงกว่าความเป็นจริง หนึ่งในสาเหตุมาจากการลงทุนหนักๆ ตามหลักการทางบัญชีแล้ว การลงทุนในสินทรัพย์ถาวรจะต้องถูกนำมูลค่าสินทรัพย์นั้นๆ มาหารเฉลี่ยด้วยจำนวนปีที่ใช้งานเกิดเป็นค่าใช้จ่ายที่เรียกว่า "ค่าเสื่อม" ซึ่งเป็นค่าใช้จ่ายทางบัญชีเท่านั้น แต่ต้องนำมาหักจากกำไรในแต่ละปี และส่วนใหญ่แล้วเรามักจะจ่ายเงินซื้อสินทรัพย์นั้นๆ ไปหมดแล้วตั้งแต่ตอนที่ซื้อ

ดังนั้น ค่าใช้จ่ายค่าเสื่อมที่เกิดขึ้นในปีหลังๆ จึงไม่ได้เป็นค่าใช้จ่ายที่เป็นเงินสดที่จ่ายออกไปจริงๆ หากบริษัทลงทุนหนักๆ จะทำให้มีค่าใช้จ่ายที่เรียกว่าค่าเสื่อมนี้เยอะ และทำให้กำไรดูลดลงจากความเป็นจริงมาก ซึ่งถ้าเป็นในประเด็นนี้การดูกระแสเงินสดจะให้ข้อมูลของกิจการที่ชัดเจนกว่า

มิติของการวิเคราะห์และประเมินมูลค่าหุ้นไม่ได้มีแต่กำไร แต่ยังมีปัจจัยสำคัญอื่นๆ ด้วย เช่น อำนาจต่อรองของกิจการ กิจการที่ดีมักจะมีอำนาจต่อรองที่สูง ส่วนใหญ่แล้วนอกจากบริษัทจะทำกำไรสุทธิได้ดีก็จะทำกระแสเงินสดได้ดีด้วย

และบางครั้งกำไรของบริษัทเติบโตสูง แต่กระแสเงินสดเติบโตสูงกว่าจากการที่บริษัทสามารถยืด Credit Term กับ Supplier ได้มีอำนาจ ต่อรองที่สูงขึ้น กระแสเงินสดสูงขึ้น บริษัทที่ไม่มีอำนาจต่อรองมักจะเสียเปรียบในการทำธุรกิจกับทั้งลูกค้าและ Supplier

แล้วเราจะคำนวณกระแสเงินสดได้อย่างไร หลักการง่ายๆ คือเราสามารถนำกำไรสุทธิที่ได้มาบวกกลับหรือลบรายการที่ไม่ใช่เงินสดออก หลังจากนั้นนำเงินลงทุนที่ต้องใช้ในแต่ละปีมาหักออก โดยดูจากงบกระแสเงินสดของกิจการ เท่านี้เราก็จะได้กระแสเงินสดที่เราสามารถนำไปใช้ในการประเมินมูลค่าหุ้นได้ออกมา

สำหรับการลงทุนวิธีประเมินมูลค่าหุ้นที่ใช้กระแสเงินสด เช่น Discounted Cashflow ซึ่งใช้กระแสเงินสดปัจจุบันและกระแสเงินสดในอนาคตมาคิดลดด้วยอัตราคิดลดและรวมกันได้เป็นมูลค่าของกิจการ หรืออีกวิธีที่ใกล้เคียง คือ ใช้ EBITDA (Earning before Interest, Tax, Depreciation and Amortization) มาช่วยประเมินมูลค่า

แม้วิธีการประเมินแบบ P/E (Price/Earning) จะเป็นที่นิยมในปัจจุบัน แต่เราควรหลีกเลี่ยงการใช้ P/E ประเมินเพียงอย่างเดียว เพราะวิธีนี้ไม่ได้สะท้อนถึงกระแสเงินสด ซึ่งบ่งบอกถึงศักยภาพที่แท้จริงของบริษัทนั่นเอง

กระแสเงินสดยังเป็น Indicator สำคัญที่บ่งบอกถึงความแข็งแกร่งของธุรกิจของบริษัท บริษัทที่มีกำไรดีแต่กระแสเงินสดแย่มักจะไม่สามารถเติบโตได้อย่างยั่งยืน เพราะการเติบโตของกิจการส่วนใหญ่แล้วก็ต้องการเงินลงทุน ถ้าบริษัทใช้เงินไปกับการให้ Credit ลูกค้าหรือการเก็บสต๊อกสินค้าที่ขายไม่ออกก็จะไม่เหลือเงินไปขยายกิจการ

เมื่อไม่เหลือเงินขยายแต่ต้องการขยาย สุดท้ายก็ต้องไปกู้เงินจากธนาคาร เพิ่มค่าใช้จ่ายและความเสี่ยง หากทำแบบนี้เรื่อยๆ โดยไม่แก้ไขจะเป็นวงจรที่ทำให้บริษัทอ่อนแอลงเรื่อยๆ ต้องพึ่งพิงลูกค้าและ Supplier มากขึ้น แม้จะเติบใหญ่กว่าเดิม เข้าข่าย ยิ่งโตยิ่งเหนื่อย ยิ่งโตยิ่งตาย

ถ้ากำไรทำให้หุ้นน่าสนใจเปรียบเสมือน รูปร่างหน้าตาของหุ้น กระแสเงินสดจะเปรียบเสมือนลมหายใจที่ไม่ว่าหุ้นตัวนั้นจะหน้าตาดีแค่ไหน แต่ถ้าชักหน้าไม่ถึงหลัง ขาดเงินสด ขาดลมหายใจเมื่อไหร่ คงจะต้องเผชิญกับหายนะอย่างเลี่ยงไม่ได้เข้าสักวันแน่นอน