ทิศทางดอกเบี้ย

วิทัย รัตนากร

นที่สุดธนาคารกลางสหรัฐ (Fed) ก็ได้ปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบาย มาอยู่ที่ระดับ 1.25% ต่อปี ในวันที่ 14 มิ.ย.ที่ผ่านมา นับเป็นการปรับขึ้นดอกเบี้ยครั้งที่ 3 ตั้งแต่ปลายปี 2559 แสดงให้เห็นว่า Fed กำลังดำเนินนโยบายการเงินให้กลับเข้าสู่ภาวะปกติ หลังจากที่ดำเนินนโยบายแบบผ่อนคลายมาอย่างยาวนาน โดยมีตัวเลขการจ้างงานที่แข็งแกร่งเป็นตัวสนับสนุน พร้อมกับยืนยันประมาณการเดิมว่าจะปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบายอีก 1 ครั้งในปีนี้ และอีก 3 ครั้งในปีหน้า โดยมีอัตราดอกเบี้ยเป้าหมายระยะยาวในอีก 2-3 ปีที่ 3.0% ต่อปีเช่นเดิม

แต่สิ่งที่น่าสนใจ คือ ในระยะต่อไปนับจากนี้ มีความเป็นไปได้ว่าจังหวะการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบายของ Fed จะมีความไม่แน่นอนมากยิ่งขึ้น เพราะตัวเลขเงินเฟ้อทั่วไปของสหรัฐ 4 เดือนที่ผ่านมา มีทิศทางชะลอตัวลงอย่างชัดเจนจาก 2.5% ในช่วงต้นปี มาอยู่ที่ 1.9% ในเดือน พ.ค. ประกอบกับตลาดเริ่มจะกังวลเกี่ยวกับการดำเนินนโยบายกระตุ้นเศรษฐกิจของทรัมป์ว่าอาจล่าช้าหรือไม่สามารถทำได้ในบางเรื่องหรือไม่ โดยเฉพาะนโยบายลดภาษีและการลงทุนในโครงสร้างพื้นฐานของภาครัฐที่ยังไม่มีรายละเอียดที่ชัดเจนมากนัก อีกทั้งยังมีการกลับลำในนโยบายบางอย่างที่เคยหาเสียงไว้ และสิ่งที่สร้างความไม่แน่นอนทางการเมืองล่าสุดของทรัมป์ คือ การออกคำสั่งปลดผู้อำนวยการเอฟบีไอ เจมส์ โคมีย์ จนนำมาสู่การถูกสอบสวนฐานขัดขวางกระบวนการยุติธรรมจากการติดต่อกับประเทศรัสเซียอย่างลับๆ ซึ่งอาจเป็นสิ่งที่บั่นทอนความมั่นคงทางการเมืองจนทำให้การขับเคลื่อนนโยบายเศรษฐกิจล่าช้าออกไป

ปัจจัยเสี่ยงทั้งหมดนี้ อาจจะกระทบต่ออัตราเงินเฟ้อในอนาคตของสหรัฐ ซึ่งล่าสุด Fed ได้ปรับลดประมาณการอัตราเงินเฟ้อพื้นฐานในปีนี้เหลือเพียง 1.7% จากเดิมที่ประมาณไว้ 1.9% และต่ำกว่าระดับเงินเฟ้อเป้าหมายที่ 2.0% อยู่พอควร ซึ่งความกังวลของนักลงทุนนั้น สะท้อนผ่านอัตราผลตอบแทนพันธบัตรสหรัฐระยะยาวที่ปรับตัวลงอย่างมากทุกช่วงอายุ นั่นหมายความว่า ตลาดมีความไม่แน่ใจมากขึ้นกับการขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบายในปีหน้าและให้ราคากับการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยดังกล่าวเหลือเพียง 1-2 ครั้งในปีหน้าเท่านั้น รวมถึงโอกาสการปรับขึ้นในระยะยาวที่ลดลงอีกด้วย

อีกประเด็นที่น่าติดตาม และคงจะมีผลต่อตลาดในระยะถัดไปคือการประกาศแผนการลดขนาดงบดุลของ Fed โดยจะทยอยลดการลงทุนใหม่ในตราสารที่ครบอายุ (Reinvest) สำหรับตราสารหนี้ของรัฐบาล และลดการลงทุนในหลักทรัพย์ที่มีสัญญาจำนองค้ำประกัน (MBS) ซึ่งจะทำให้สภาพคล่องที่จะเข้าสู่ระบบการเงิน และไหลเข้ามาในตลาดเกิดใหม่มีแนวโน้มลดลงในระยะยาว ทำให้อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลในอนาคตจะทยอยปรับตัวสูงขึ้น แต่หลายฝ่ายยังคงมองว่าคงกระทบกับตลาดการเงินในระดับที่ไม่รุนแรง เนื่องจากแผนดังกล่าวเป็นการทยอยลดงบดุลซึ่งจะต้องใช้เวลานานถึง 4 ปี กว่าจะทำให้ขนาดของงบดุลลดลงจาก 4.5 ล้านล้านเหรียญสหรัฐ ในปัจจุบัน มาอยู่ที่ระดับ 2.5 ล้านล้านเหรียญสหรัฐ

สำหรับประเทศไทยนั้น เมื่อพิจารณาจากดุลบัญชีเดินสะพัดที่เกินดุลเพิ่มขึ้นมาอย่างต่อเนื่องจนอยู่ที่ระดับประมาณ 4,000 ล้านเหรียญสหรัฐ/เดือนนั้น มีผลทำให้เงินบาทมีแนวโน้มแข็งค่าขึ้นเป็นพื้นฐานอยู่แล้ว ประกอบกับเงินทุนต่างชาติที่ไหลเข้ามา ยิ่งเป็นการซ้ำเติมให้เงินบาทแข็งค่ามากยิ่งขึ้นไปอีก จนอยู่ในระดับต่ำกว่า 34 บาท/เหรียญสหรัฐ โดยใน 5 เดือนแรกของปีนี้ มีเงินทุนต่างชาติไหลกลับเข้ามาในตลาดตราสารหนี้ไทยแล้วกว่า 8.8 หมื่นล้านบาท จนส่งผลให้อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลไทย อายุ 5 ปี ปรับลงจาก 2.17% เมื่อปลายปี 2559 มาอยู่ที่ 1.92% ในปัจจุบัน

อีกทั้ง มีโอกาสน้อยลงมากที่ Fed จะปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบายถึง 3 ครั้งในปีหน้า ทำให้อัตราดอกเบี้ยนโยบายของไทยน่าจะสามารถยืนอยู่ในระดับปัจจุบันที่ 1.50% ต่อไปได้ เพราะแม้ว่า Fed จะปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบายอีก 1 ครั้ง จนทำให้อัตราดอกเบี้ยของไทยกับสหรัฐอยู่ในระดับเดียวกันที่ 1.50% ก็ตาม แต่ถ้า Fed ยังไม่เร่งปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยในปีหน้า ก็จะยังไม่มีแรงกดดันให้เงินทุนต่างชาติไหลออกจากไทยอย่างรุนแรงอย่างที่เคยกังวล เนื่องจากนักลงทุนยังคงมีมุมมองเชิงบวกต่อไทย จากตัวเลขเศรษฐกิจที่มีเสถียรภาพ สภาพคล่องในระบบที่ยังมีอยู่สูงกว่า 1 ล้านล้านบาท รวมถึงทุนสำรองระหว่างประเทศยังมีอยู่ในระดับสูง ซึ่งค่าเงินบาทที่จากเดิมคาดว่าปีนี้อาจจะอ่อนค่าไปถึง 36 บาท/เหรียญสหรัฐ หาก Fed ปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยอย่างต่อเนื่องในปีหน้า ก็อาจจะอยู่ในระดับ 34-35 บาท/เหรียญสหรัฐ เท่านั้น

ส่วนอัตราดอกเบี้ยภายในประเทศนั้น ก็น่าจะกำลังเข้าสู่ทิศทางขาขึ้นแบบช้าๆ กว่าที่คาดการณ์ไว้เดิมแบบที่เราอยากเห็นกัน เพราะแม้เศรษฐกิจไทยจะขยายตัวดีขึ้น โดยเฉพาะอย่างยิ่งการส่งออกและการบริโภคของภาคเอกชนในบางส่วน แต่อัตราเงินเฟ้อทั่วไปและอัตราเงินเฟ้อพื้นฐานยังคงชะลอตัว แสดงถึงแรงกดดันด้านเงินเฟ้อยังคงอยู่ในระดับต่ำ ประกอบกับปัจจัยด้านความสามารถชำระหนี้ของธุรกิจขนาดกลางและขนาดย่อม ตลอดจนการลงทุนภาคเอกชนที่ยังไม่ฟื้นตัว การดำเนินนโยบายด้านดอกเบี้ยของธนาคารแห่งประเทศไทยน่าจะสบายขึ้นจากแรงกดดันของการขึ้นอัตราดอกเบี้ยสหรัฐที่ลดลง เพื่อจะได้สนับสนุนการฟื้นตัวและรักษาเสถียรภาพของเศรษฐกิจไทยในระยะต่อไปนั่นเอง

ตัวเลขเศรษฐกิจที่ยังมีความไม่แน่นอน การดำเนินนโยบายของทรัมป์ที่ยังไม่ชัดเจน และความท้าทายทางการเมืองของสหรัฐ จะยังเป็นปัจจัยเสี่ยงที่เราคงต้องติดตามอย่างใกล้ชิดในช่วงครึ่งหลังของปี ซึ่งทิศทางการดำเนินนโยบายทางการเงินของสหรัฐที่ยังไม่แน่นอนนั้น จะมีผลโดยตรงต่อเงินทุนเคลื่อนย้ายจากต่างชาติและกระทบต่อการดำเนินนโยบายทางการเงินของไทยอย่างหลีกเลี่ยงไม่ได้นะครับ