ความสับสนของตลาด ตราสารหนี้ไทย

สัปดาห์ที่ผ่านมา ผมได้มีโอกาสมาอบรมต่อใบอนุญาตผู้ค้าตราสารหนี้กับสมาคมตลาดตราสารหนี้ไทย หรือ Thai Bond Market Association ซึ่งในการมาอบรมครั้งนี้ ผมได้รับข้อมูลข่าวสารดีๆ มากมาย ประเด็นหนึ่งที่สะดุดใจผมเป็นพิเศษ คือ เรื่องของปริมาณตราสารหนี้ที่ไม่ได้รับการจัดอันดับ หรือ Non-Rated Bond ที่มีปริมาณเพิ่มขึ้นจาก 2-3 ปีก่อนหลายเท่าตัว ประเด็นนี้ทั้งทางธนาคารแห่งประเทศไทยและสำนักงานคณะกรรมการกำกับหลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์ ก็เฝ้าระวังกันอย่างใกล้ชิดเช่นกัน 

สำหรับตราสารหนี้ Non-Rated ระยะสั้น ถ้านับถึงสิ้นเดือน ส.ค. 2559 มีปริมาณคงค้างในตลาดประมาณ 8 หมื่นล้านบาท ซึ่งถ้าเทียบกับตลาดตราสารหนี้ทั้งหมดที่มีขนาดรวมกว่า 10 ล้านล้านบาท หรือตลาดตราสารหนี้ภาคเอกชนที่มีขนาด 3 ล้านล้านบาท ก็ยังถือว่าไม่มากนัก

แต่สิ่งที่มันผิดปกติสำหรับตลาดตราสารหนี้ไทย คือ เราแทบจะไม่มีตราสารหนี้ Non-Investment Grade หรือตราสารที่อันดับความน่าเชื่อถือต่ำกว่าระดับที่ลงทุนได้อยู่เลย คือมีเพียง 2,000 ล้านบาทเท่านั้น  แต่กลับมีตราสาร Non-Rated ถึง 8 หมื่นล้านบาท  แต่พอไปอ่านคำนิยามคำแปลของตราสาร Non-Investment Grade แล้วก็เริ่มเข้าใจ เพราะท่านแปลมาจากภาษาอังกฤษตรงตัวว่าเป็นตราสารหนี้ที่อันดับความน่าเชื่อถือต่ำกว่าระดับที่ลงทุนได้ ตราสารหนี้ที่มีความเสี่ยงในการผิดนัดชำระหนี้สูง บางครั้งก็ถูกเรียกว่า Junk Bond แปลตรงตัวว่า "ขยะ" ไม่สามารถลงทุนได้ กล่าวคือแค่ชื่อก็ขายไม่ได้แล้ว ไม่มีใครเอา ถ้าหากไปดูคำบรรยายที่ครบถ้วนของสถาบันจัดอันดับความน่าเชื่อถือ ท่านว่ากลุ่มนี้คือบริษัทที่ได้รับการจัดอันดับต่ำกว่า BBB- ลงมา (คือ BB+ จนถึง C)

แต่พอมาดูคำบรรยายของตราสาร Non-Rated ท่านกลับแปลว่า ตราสารที่ไม่ได้รับการจัดอันดับ ที่ปรึกษาทางการเงิน บางแห่งแปลเข้าข้างผู้ออกตราสารว่าตราสารที่ไม่ต้องได้รับการจัดอันดับ พูดสั้นๆ คือกลุ่มที่ไม่ได้จัดอันดับ ฟังดูแล้วเสมือนว่าจะดูดีกว่า กลุ่มที่อันดับความน่าเชื่อถือต่ำกว่าระดับที่ลงทุนได้ หรือตราสารหนี้ที่มีความเสี่ยงในการผิดนัดชำระหนี้สูง  ด้วยเหตุนี้บ้านเราจึงแทบจะไม่มีบริษัทที่อยู่ในกลุ่ม Non-Investment Grade นี้เลย  ปัจจุบันที่มีอยู่ 2 บริษัทก็เป็นบริษัทเดิมที่เคยเป็นระดับลงทุนได้แต่ถูกลดอันดับลงมา ไม่มีบริษัทใดเลยที่ออกตราสารครั้งแรกในสถานะที่เป็น Non-Investment Grade เช่น BB หรือ BB+

เพื่อนผมที่เคยอยู่สถาบันการจัดอันดับเคยเล่าให้ฟังว่า ในประเทศไทยหากบริษัทใดได้รับผลการประเมินเบื้องต้นว่าจะได้อันดับความน่าเชื่อถือประมาณ BB- ถึง BB+ ก็จะปฏิเสธการรับบริการต่อ และขอให้บริษัทจัดอันดับไม่เปิดเผยข้อมูลนั้นกับสาธารณะ ปรากฏการณ์นี้ต่างจากตลาดที่พัฒนาแล้วในต่างประเทศมาก เพราะในตลาดเหล่านั้นผู้ออกตราสารจะเลือกที่บอกนักลงทุนว่าตนได้รับการจัดอันดับ BB หรือ BB+ มากกว่าที่จะเป็น Non-Rated เพราะในตลาดของเขาการออกตราสาร Non-Rated จะถูกตีความว่าแย่กว่า Non-Investment Grade เสียอีก และต้องจ่ายดอกเบี้ยที่สูงมากไม่แพ้กลุ่มที่ได้รับการจัดอันดับระดับ CCC ลงไป

แต่ด้วยกฎและโครงสร้างระบบการเงินในประเทศไทยที่อยู่ในภาวะดอกเบี้ยต่ำและนักลงทุนไล่แสวงหาผลตอบแทน  ประกอบกับยังให้ความไว้วางใจตัวกลางการจัดจำหน่ายตราสารมากกว่าที่จะพึ่งการวิเคราะห์ด้วยตนเอง จึงเกิดปรากฏการณ์ที่ตลาด Non-Rated เติบโตอย่างรวดเร็วในช่วง 2-3 ปีที่ผ่านมา ผมสังเกตว่านักลงทุนส่วนใหญ่แม้ว่าจะเป็น High Net Worth หรือผู้มีเงินลงทุนสูงก็มิได้มีความสามารถในการวิเคราะห์ แยกแยะบริษัท Non-Rated เหล่านี้  ซึ่งถ้านักลงทุนสามารถทราบคร่าวๆ ได้ว่างบการเงินของบริษัท Non-Rated นั้นสามารถเทียบกลับไปที่ตารางการจัดอันดับได้ BB หรือ B หรือ CCC แล้วหากได้อันดับประมาณนั้นในต่างประเทศเขาให้ผลตอบแทนกันเท่าใด คงจะเป็นข้อมูลประกอบการตัดสินใจลงทุนที่ดีไม่น้อยเลยนะครับ