TPCH ราคาหุ้นยังไม่สะท้อน สัญญาในมือ

โดย...จิตรา อมรธรรม

หุ้นในกลุ่มพลังงานทดแทนในระยะหลังดูจะไม่ได้รับความสนใจเท่าในช่วง 2 ปีก่อน เหตุจากความล่าช้าของการประมูลหรือจับสลาก มีธุรกิจอื่นที่น่าสนใจกว่า หรือราคาหุ้นวิ่งขึ้นมารับข่าวไปหมดแล้ว แต่ไม่ว่าจะสาเหตุใดก็ตาม บล.ฟินันเซีย ไซรัส (FSS) พบว่า ราคาหุ้นบริษัท ทีพีซี เพาเวอร์โฮลดิ้ง (TPCH) ยังไม่ได้สะท้อนแม้แต่สัญญาที่มีอยู่แล้วในมือ ยังไม่ต้องพูดถึงโอกาสที่จะได้สัญญาขายไฟฟ้ากับรัฐเพิ่มในอนาคต

นับตั้งแต่เข้าตลาดหลักทรัพย์ฯ เมื่อต้นปีก่อน TPCH ยังมุ่งมั่นกับธุรกิจพลังงานทดแทนประเภทชีวมวล มีพัฒนาการดีขึ้นอย่างค่อยเป็นค่อยไปและอยู่ในร่องในรอย ไม่แตกไลน์ไปทำธุรกิจที่ไม่ใช่ “แกน” และผลของการทยอยรับรู้รายได้ขายไฟฟ้าจากโครงการโรงไฟฟ้าชีวมวลใหม่ 5 โรง จากปีก่อนที่มีโรงไฟฟ้าดำเนินการแล้ว 2 โรง คาดว่าจะทำให้กำไรของ TPCH เติบโตก้าวกระโดดตั้งแต่ปี 2559 นี้เป็นต้นไป โดย FSS คาดว่ากำไรจะโตสูงเฉลี่ย 131% ต่อปีในช่วง 3 ปีข้างหน้า (ปี 2559-2561) มูลค่าพื้นฐานปี 2559 ประเมินไว้ที่ 19.50 บาท (Sum-of-the-Parts) จาก 6 โครงการที่มีสัญญาขายไฟฟ้าระยะยาว (PPA) แล้ว ยังไม่รวมโอกาสอื่นในอนาคต เช่น โครงการรับซื้อไฟฟ้าโรงไฟฟ้าชีวมวลในภาคใต้ไม่เกิน 36 MW ที่จะเปิดประมูลในช่วงไตรมาส 2-3 ปีนี้

เป็น Holding Company ลงทุนในโรงไฟฟ้าชีวมวลรายใหญ่ในประเทศ

TPCH ลงทุนในบริษัทย่อยที่ประกอบธุรกิจหลักผลิตและจำหน่ายไฟฟ้าชีวมวล ปัจจุบันมีโรงไฟฟ้าที่ดำเนินการแล้ว 3 โรง (25.2 MW) อยู่ระหว่างก่อสร้าง 3 โรง (27.6 MW) และอยู่ระหว่างพัฒนา 1 โรง (21 MW) รวมเป็นกำลังการผลิตตามสัดส่วนการถือหุ้นของ TPCH จะเท่ากับ 47.1 MW โครงการโรงไฟฟ้าส่วนใหญ่มีพันธมิตรเป็นผู้รับจ้างเดินเครื่องโรงไฟฟ้าและหาเชื้อเพลิงให้หรือเป็นเจ้าของเชื้อเพลิง ซึ่งช่วยให้โรงไฟฟ้ามีความเสี่ยงด้านการจัดหาวัตถุดิบต่ำ

คาดกำไรปีนี้ก้าวกระโดด 234% และ 3 ปีข้างหน้าโตสูงเฉลี่ย 131%

FSS คาดกำไรไตรมาส 2/2559 จะเพิ่มขึ้นทั้ง Q-Q และ Y-Y เนื่องจากไม่มีการหยุดซ่อมบำรุงโรงไฟฟ้า และการเริ่ม COD (Commercial Operation Date : จ่ายไฟฟ้าเข้าระบบและรับรู้รายได้ในเชิงพาณิชย์) ของโรงไฟฟ้ามหาชัยกรีนพาวเวอร์ (ทั้งหมด 8 MW, TPCH ถือหุ้น 46%) ตั้งแต่ต้นไตรมาส และในไตรมาส 3 โรงไฟฟ้าทุ่งสัง กรีน (ทั้งหมด 9.2 MW, TPCH ถือหุ้น 65%) จะเริ่ม COD ทำให้กำไรรวมทั้งปี 2559 คาดกำไรโตก้าวกระโดด 234% Y-Y จากรายได้จากการขายไฟฟ้าเพิ่ม 110.5% Y-Y (จากโรงไฟฟ้า 4 โครงการ รวมกำลังการผลิต 23.2 MW เทียบกับปีก่อนที่มีการขายไฟฟ้าจาก 2 โครงการ รวมกำลังการผลิต 13.5 MW) และอัตรากำไรเพิ่มขึ้น เพราะอัตรากำไรขั้นต้นของโรงไฟฟ้าใหม่
ภายใต้สัญญาขายไฟระบบ FiT สูงกว่าโรงไฟฟ้าแรกในระบบ Adder

ส่วนปี 2560-2561 FSS คาดกำไรจะเติบโตสูงต่อเนื่อง จากการเริ่ม COD ของโรงไฟฟ้าพัทลุงกรีนพาวเวอร์ (ทั้งหมด 9.2 MW, TPCH ถือหุ้น 60%) และโรงไฟฟ้าสตูล กรีน พาวเวอร์ (ทั้งหมด 9.2 MW, TPCH ถือหุ้น 51%) ในช่วงครึ่งปีแรกปี 2560 ส่วนโรงไฟฟ้าปัตตานี กรีน 8 เฟส 1 (ทั้งหมด 21 MW, TPCH ถือหุ้น 65%) จะเริ่ม COD ในไตรมาส 1/2561 โดยได้ Adder เพิ่ม 1 บาท/หน่วย กำไรที่โตอัตราสูงในช่วง 3 ปี (ปี 2559-2561) ทำให้ ROE อยู่ในทิศทางเพิ่มขึ้นด้วย จากปี 2558 ที่ 2.6% เป็น 8.1% ในปี 2559 และเป็น 14.3% ในปี 2560 และ 22.5% ในปี 2561

ราคาพื้นฐาน 19.50 บาท ยังไม่รวม Upside อื่นๆ

FSS ประเมินมูลค่าพื้นฐานปี 2559 ของหุ้น TPCH ได้ที่ 19.50 บาท โดยรวมมูลค่าจากโครงการโรงไฟฟ้าที่มีสัญญาขายไฟฟ้า (PPA) แล้วทั้งหมด 6 โครงการที่กล่าวมาข้างต้น และโครงการปัตตานี กรีน เฟส 1 ที่การไฟฟ้าฯ ตอบรับซื้อไฟฟ้าแล้ว (LOI) คาดว่าจะได้เซ็น PPA ในปีนี้ นอกจากนี้ยังมี Upside จาก (1) โครงการประมูลโรงไฟฟ้าชีวมวลในภาคใต้เฟสแรก ไม่เกิน 36 MW ที่สำนักงานคณะกรรมการกำกับกิจการพลังงาน (กกพ.) มีกำหนดให้ยื่นขอขายไฟฟ้าในช่วงวันที่ 15-30 มิ.ย.นี้ และเปิดซองข้อเสนอราคาในวันที่ 8 ส.ค.นี้ (2) มีโอกาสที่โรงไฟฟ้าช้างแรกไบโอเพาเวอร์ (CRB) จะขายไฟได้ราคาสูงขึ้นประมาณ 1 บาท/หน่วย หากภาครัฐเปลี่ยนโครงสร้างการขายไฟจากระบบ Adder เป็น FiT ซึ่งจะทำให้กำไรปี 2559-2561 เพิ่มขึ้นจากประมาณการของเราอีก 7-13% และ (3) หากได้คำตอบรับซื้อไฟฟ้าจาก EGAT สำหรับโครงการปัตตานี กรีน เฟส 2 (21 MW) จะเพิ่มมูลค่าหุ้นให้บริษัทประมาณ 4 บาท